Daniel Hernández

Informe de mercado: ¿qué visión tienen los institucionales?

2011-06-03T04:41:00.000-07:00

INSIDERS - Una de las principales estadísticas que se suelen seguir entre los analistas es la visión de los insiders, es decir, lo directivos y propietarios de las personas que poseen y dirigen las empresas. El mejor ejemplo lo tendríamos en las compraventas de títulos que realizan los consejeros y demás ejecutivos y que deben comunicar, en el caso español a la CNMV, para cumplir con los criterios marcados de transparencia y buen gobierno corporativo. Para ello, es imprescindible estar al tanto de todas las comunicaciones que hacen en este respecto el supervisor español y ver el rango de precio en el que se han realizado. Normalmente todos estos movimientos se hacen en grandes “paquetes” con altos volúmenes, ya que de este modo se consigue superar la engorrosa labor de comunicar cada cierto tiempo la toma de posiciones. Obviamente las compras de un determinado valor nos da una clara señal de compra: el ejecutivo, pleno conocedor de los interiores e intenciones de la empresa, considera que el recorrido bursátil que tendrá será positivo. Al contrario, consejeros que deshacen posiciones, que no ejecutan sus stock options o simplemente que no adquieren títulos nos daría una señal dubitativa, puesto que ni los propios directivos la ven con buenos ojos.

En relación también con este apartado, sería conveniente hablar de las posiciones de su máxima cúpula directiva, puesto que como dice uno de los preceptos del value investing, siempre será mejor estar en el mismo lado que los que dirigen la empresa. Aplicado a casos reales las posiciones que últimamente más se repiten en la bolsa española podríamos hablar de consejeros o nuevas entradas en compañías como OHL (con su consejero Dº Tomás García Madrid en cabeza), Criteria (con Dº Carlos Slim que sigue comprando e incrementando su peso paulatinamente) o con Small caps como Pescanova o Sniace. No solo deben comunicar sus adquisiciones a título personal, sino de también las que hagan a través de sociedades controladas.

Actualmente los insiders se encuentran en un tono un tanto neutral con signo negativo, ya que si bien no hay grandes adquisiciones que destacar, en lo que llevamos de mes de mayo, las compraventas se han reducido entre un 6,5 % y un 7% en España / Europa y algo menos en EE.UU., hasta llegar a un 4,5%. Aunque el siguiente dato parece más negativo de lo que es realmente, no hay tomarlo en este sentido debido al gran porcentaje que supone la retribución en acciones que suponen para los directivos: cada compra de acciones tiene una contrapartida de 5,64 de ventas actualmente.

MANOS FUERTE – MANOS DÉBILES (WEAK HANDS VS STRONG HANDS) – Otro indicador fundamental de las intenciones futuras que tienen los grandes operadores institucionales, que son por este orden:

1.- Grandes fondos soberanos (con cada vez más importancia a nivel global: Noruega, Qatar, Dubai, Arabia Saudi, etc)

2.- Bancos e instituciones financieras análogas (Cajas de Ahorro, aseguradoras, etc)

3.- Gestoras de fondos de inversión y planes de pensiones.

4.- Agencias y Sociedades que realizan operaciones, ya sea por su cuenta o por cuenta de terceros

Los analistas tienen muy en cuenta todas las posiciones y decisiones de estos grupos puesto que por el volumen que manejan son los que prácticamente hoy en día mueven los mercados a su antojo y por las grandes corrientes de opinión que provocan. También se suele decir que hay que ser alcista cuando las manos fuertes lo son y bajista cuando este grupo es negativo, ya que normalmente suelen ser

contrarios de los inversores minoritarios, mucho más proclives a dejarse llevar por el pánico y las emociones que ello implica. Por todo ello, es uno de los indicadores (el Koncorde Indicator sería uno de ellos, p.e.) que mejor muestra el ánimo general del mercado.

Al tener un volumen muy por encima de la media su toma de posiciones, una de sus principales características es la de que no realizan sus compraventa de manera brusca o radical, sino que van “adquiriendo o soltando papel” en varias jornadas. En ese sentido, los institucionales llevan bastante meses con sus ideas de inversión bastante claras:

- No les gusta demasiado el riesgo país, soltando todo el papel que tenga como origen a algún país afectado por la crisis de deuda.

- Infraponderación en el sector financiero, lo que provoca nuevas dudas acerca de la colocación pública que se realizará de las cajas de ahorros españolas.

- Llevan varias semanas entrando en sectores más defensivos (utilities, sector farmacéutico, consumo cíclico, industriales, etc) que en expansivos.

- De momento son neutrales con signo negativo, puesto que en la mayoría de los índices nos encontramos en niveles de soportes.

BULLISH CONSENSUS - En términos financieros, se suele representar a los periodos alcistas con un toro (bull) y con un oso (bear, bearish) a los bajistas, por lo que hay ciertas estadísticas como el Bullish Consensus (de Market Vane) que nos indican cuál es el porcentaje de inversores “positivos” frente a los “negativos”. Es uno de los indicadores que mejor muestran la tendencia de los mercados, ya que suelen ser indicadores con bajas volatilidades históricas y sin movimientos bruscos. Sin embargo hay que tener en cuenta que este indicador en concreto no tiene en cuenta a los particulares y se ha demostrado como ha funcionado tradicionalmente bien en otros periodos con tendencias bajistas.

Como podemos observar en el gráfico inferior, nos encontramos en niveles de más de 50, (a día de hoy, 30 de mayo se sitúa en 55) por lo que a corto plazo todavía sigue existiendo en el mercado un cierto tono positivo en cuanto a la rentabilidad de las bolsas para las próximas semanas.

ENCUESTA ECRI – Economic Cycle Research Institute. Al contrario que los restantes indicadores, la Encuesta ECRI se encarga de la tendencia en general de toda

la economía norteamericana y sus proyecciones futuras, lo que tienen implicaciones muy importantes para los mercados financieros. Los últimos datos disponibles del viernes 27 de mayo no nos hace ser demasiado optimista con el futuro de la economía a nivel general, puesto que muestra un crecimiento de la economía del 5% frente al 5,3% anterior, llegando a estar a comienzos de mes a tasas por encima del 7%, lo que invita a ser muy prudente actualmente. En el gráfico que podemos ver debajo, observamos como durante los dos últimos años este indicador mostró en primer lugar la recesión y posterior recuperación perfectamente de la economía estadounidense.

HEDGE FUNDS – Los Hedge Funds, o fondos de cobertura si se pudiera traducir al español se trata del instrumento estrella de los gestores más reconocidos a nivel mundial dado que son los que suelen tener mayores rentabilidad, asumiendo obviamente unos niveles superiores de riesgo y volatilidad. Su cierto secretismo y las operaciones en corto que suelen realizar hace que sea tenido muy en cuenta por el resto del mercado. Su operativa suele ser especialmente activa en las divisas, materias primas y como hemos dicho antes en la posiciones en corto en renta variable. También como hemos mencionado, suele hacer grandes movimientos con importantes volúmenes, teniendo la suficiente fuerza para mover a los mercados. Al estar en un sector no tan regulado como el del resto de gestoras o bancas, sus movimientos se suelen conocer gracias a filtraciones a la prensa o ya cuando ha transcurrido cierto tiempo, pero las altas volatilidades siempre suelen conllevar que detrás de ellas esté alguno de estos Hedge.

Actualmente por ejemplo dentro de la actual incertidumbre acerca del tipo de cambio EUR/USD se sabe que hay varios Hedge detrás muy activos respecto a las noticias que al minuto aparecen sobre el rescate griego y el incierto QE III en EE.UU. Al igual que el mundo institucional, los Hedge no son especialmente positivos en cuanto a renta variable España se refiere, siendo algo más neutrales en EE.UU. a la espera de que se avance hasta el mes de junio, definitivo para conocer si habrá subida finalmente de tipo y si veremos un nuevo Quantitive Easing.

LEADING INDICATOR – Al igual que la encuesta del Instituto Ecri, el Leading Indicator trata de realizar proyecciones de la economía a través de 10 indicadores internos. Suele tener una alta fiabilidad y es muy seguido en el mercado por las veces que anteriormente ha acertado en cuanto a las recesiones y los ciclos expansivos de la economía. La semana pasada conocimos como la semana pasada retrocedió un -0.3%, el primer retroceso desde hace algo más de un año, lo que puede indicarnos que la recuperación en EE.UU. puede estar estancándose para los próximos meses.

CONFIANZA DEL CONSUMIDOR – En economías capitalistas y consumistas como las que tenemos en Europa y EE.UU. es imprescindible conocer cuales son las expectativas de las familias y de los grandes consumidores junto con el de los empresarios (clima empresarial). Tasas por encima del 100% indica que son positivos en el futuro, aunque también hay que tenerlos en cuenta en relación con los últimos ofrecidos y con los esperados por el mercado. En la última encuesta publicada, fue algo peor de lo esperado, situándose en unos límites cercanos al 105%.

PMI e ISM – Indicadores que del mismo modo que los anteriores muestran la actividad empresarial en sectores claves como el manufacturero o el de servicios. Niveles por encima de 50 en ambos significa expansión de la actividad en esa rama, y por debajo contracción. En el caso de Alemania o Francia bajó hasta los 58, y en EE.UU. hasta los 62, aunque aquí el peor puesto se lo sigue llevando España, que es el que lleva más meses de todos los países de nuestro entorno por debajo de los 50, aunque lleva algunos periodos situándose cerca de entrar en terreno positivo (48).

Los CDS de la deuda soberana y la crisis de la deuda griega

2011-05-19T07:21:00.000-07:00

Cuando hace ya más de un año que comenzó la crisis de los periféricos europeos, todavía siguen estando en el centro de todas las miradas: ni sus economías, sus perspectivas, crecimiento ni CDS hace que se hayan superado sus problemas. Por poner un ejemplo, los CDS griegos, el coste del cubrir 10 millones de deuda pública, está en unos niveles que rozan lo inimaginable: por encima de los 1.200 pb, cuando Alemania o EE.UU. se encuentran en unos niveles de en torno a los 40 pb y estando el Estado griego “intervenido”.

Posteriormente en el otoño vino el rescate irlandés, con unas perspectivas igualmente nada positivas, pero que al menor todavía sigue en unos límites de alrededor de los 800 pb. Veremos cómo evoluciona el del tercer país que ha necesitado de la ayuda común: Portugal, ya que su rescate se acaba prácticamente de aprobar. En el caso español, parece que los niveles de los CDS se han “estabilizado” en los 220 pb, pero debemos volver a situarnos sin dilación en los 160/180 pb cuanto antes si no queremos correr el riesgo de que nos metan en el mismo saco que a los Estados que ya han caído.

Parece que el mundo financiero se ha vuelto un poco loco al hablar de conceptos tan poco “reales” como el de CDS, reestructuración leve (conceptos pronunciados hasta por el primer ministro luxemburgués, Sr. Juncker), o préstamos bilateral, pero lo que todo el mundo entiende se puede contraer en un único término: interés. Cuando un emisor se ve obligado a pagar sus próximas deudas a tipos superiores al 15% el final puede producirse con diferentes escenarios, pero ninguno de ellos positivos. Ese precisamente es el caso de Grecia. España, a cierre de este artículo tenía su tipo a 10 años en el 5,25%, por lo que no podemos bajar la guardia en ningún

caso. Insistimos nuevamente en que una nueva serie de medidas se tienen que aprobar no solo en los países que ya han sucumbido ante los mercados, sino en todos los restantes, ya que lo que finalmente observan los mercados no es otra cosa que el crecimiento de la economía, y pese a que Alemania tiene unas tasas por encima del 5% o Francia por encima del 1,5%, el 0,3% que mostró el PIB español no invita al optimismo.

¿Hay alternativa para Grecia?

A continuación detallamos las alternativas actuales que podrían sucederse en los próximos días y semanas en el caso de la tremenda crisis de deuda griega (de las diversas alternativas, se ordenan de mejor opción tanto para la Eurozona como para Grecia):

1.- Privatizaciones de empresas públicas griegas. Durante las primeras negociaciones, los negociadores helenas propusieron privatizar hasta el pasado mes de marzo empresas por valor de hasta 50.000 millones de euros (71.000 millones de dólares), pero tal ritmo no se ha conseguido y hasta la ministra francesa de economía, Cristine Lagarde, ha reconocido que hasta la fecha es muy insuficiente. De conseguir dicha cantidad, parece fácilmente plausible que podría solventar con éxito los próximos vencimientos de deudas. En estos momentos es la iniciativa que apoyan decididamente tanto la Unión Europea y la Comisión como el Fondo Monetario Internacional. Su impacto en los CDS y rating sería altamente positivo, al no tener que añadir, a priori más medidas de recortes sociales.

2.- Participación del Fondo Monetario Internacional como colaborador añadido a la Unión Europea. En las últimas semanas miembros europeos se han posicionado a favor de esta medida, por lo que parece bastante probable que finalmente se solicite su actuación y el FMI no se pueda negar. En un primer momento pueden mejorar las condiciones actuales del tesoro griego, pero nuevamente las dificultades aparecerían en los años 2012/2013 si no se acometen medidas supletorias. Pese a todo ello, la intervención del FMI parece casi segura tal y como se puede desprender de las declaraciones de mandatarios a un lado y a otro del Atlántico.

3.- Incremento de los préstamos bilaterales de los países europeos, fuera de los 90.000 millones de euros que se dieron en un primer momento. Seguramente esta medida se tenga que realizar finalmente, teniendo que “prestar” más dinero todos los socios de la eurozona. Cuenta como puntos negativos que debe implementarse junto con otras medidas, como por ejemplo una rebaja de los tipos aplicados o un vencimiento más tardío: lo que se conoce en el ámbito concursal como REESTRUCTURACIÓN. En un primer momento los CDS y el mercado de bonos se calmará, pero en los próximos ejercicios el mercado tendrá que darse cuenta de los esfuerzos fiscales que está tomando el gobierno griego, junto a un déficit cercano al 3%, que fue lo prometido en mayo de 2010.

4.- Ayudas adicionales del órgano europeo de ayuda financiera que se tuvo que crear el 9 de mayo de 2010: el Fondo Europeo de Estabilidad (EFSF, European

Financial Stability Facility). Se planean necesidades para los dos próximos ejercicios de hasta 80.000 millones de euros. Sin embargo, la aprobación reciente de las ayudas a Portugal y las reticencias de algunos países, como Finlandia y otros centroeuropeos, hace que se impongan medidas particularmente duras para la ya muy maltrecha economía griega: ajustes en los tipos impositivos fiscales griegos, déficit presupuestario muy rígido y medidas sociales más radicales. Para las cotizaciones de los bonos ya emitidos y los CDS, este nivel ya empezaría a ser bastante negativo, pues se incrementaría hasta más del 130% de su PIB.

5.- Reducción de los intereses ya vigentes de los préstamos. Resulta aparentemente la más positiva para las emisiones actuales, pero no resuelve en absoluto la incertidumbre que habrá en los mercados en las emisiones que se producirán hasta 2013. Se ha propuesto que los intereses se dejen en torno al 4,8%, a lo que habría que buscar una cierta “reestructuración” de las próximas deudas que tienen vencimiento en las próximas semanas.

6.- Extensión de los vencimientos de los bonos. Cambio voluntario por parte de los acreedores de deuda con próximo vencimiento, pero con el mismo nominal de la deuda (sin quita). Esta opción no parece en principio gozar con el beneplácito del Banco Central Europeo, ya que tendría repercusiones importantes para el mercado actual europeo de emisiones públicas y afectaría fuertemente al euro. Tendría como puntos favorables, el hecho de que se solventaría rápidamente las dificultades que están sufriendo y también para los próximos años. Sin embargo, la consecuencia sobre el precio de las emisiones actuales sufriría una depreciación de cerca del 35% de su valor, haciendo mucho daño a sus principales tenedores: los bancos alemanes, franceses y los fondos de inversión monetarios.

7 Reestructuración voluntaria de los acreedores extranjeros. En este punto, situaríamos la siguiente hipótesis: los acreedores cambiarían sus bonos por otros con vencimiento más largo, cupones con menores rentabilidades y el mismo nominal de emisión. Respecto a las emisiones que se necesitarían para las próximas fechas, se tendrían que utilizar las garantías. Parece finalmente poco probable que se produzca en la práctica, ya que, como dijimos en el apartado anterior, los principales acreedores no pueden arriesgarse a aceptar dichas medidas, y buscarán por todos los medios que haya otras soluciones. Insistimos nuevamente en que los bancos más fuertes de la UE presionarán a los gobiernos europeos para utilizar el Fondo Europeo o incluso los préstamos bilaterales.

8.- Dura reestructuración de la deuda. En este supuesto, el segundo más grave que se plantea, el mismo emisor, el tesoro griego, impondría duras modificaciones de las emisiones del mercado secundario próximas a vencimiento. Creemos que este escenario se daría en caso de no llegar a ningún acuerdo antes del verano. Como en los puntos anteriores, los vencimientos se alargarían, los cupones serían más modestos y los nominales se reducirían: sería la tan temida quita y espera en toda regla. El daño a la deuda europea, sobre todo a los periféricos sería durísimo, y afectaría seguramente también a España por el temor a que el gobierno irlandés y portugués puedan hacer lo mismo. El mercado de la deuda monetaria griega llegaría a caer más del 50%, por lo que se produciría una grave crisis financiera también del sector privado en Grecia.

9.- La más radical de todas las opciones la habrán adivinado ya: salida de Grecia de la zona euro y vuelta a su divisa anterior. Su vuelta al dracma cambiaría radicalmente la legislación de las emisiones griegas. Las seguras depreciaciones de su moneda sería una quita en cubierta de la deuda ya emitida. Supondría una pérdida impresionante de riqueza en Grecia, puesto que habría salidas muy importantes de dinero del país y los depósitos caerían de manera irremediable, agudizando más si cabe el problema de deuda que tiene el Estado. Llegados a estos límites prácticamente no tendría ni sentido seguir utilizando los CDS ni seguir el mercado de deuda, pues los precios caerían en torno al 80%.

Especial cartera con alta rentabilidad por dividendo

2011-05-11T01:17:00.001-07:00

Informe de valores:

Especial cartera con alta rentabilidad por dividendo

La mayoría de los analistas y gestores suelen utilizar una frase que seguro que han oído en múltiples ocasiones: “es un valor con alta rentabilidad por dividendo”. Ante esta afirmación, la pregunta lógica que nos tendríamos que hacer es la siguiente: ¿Es mejor una acción con alta rentabilidad por dividendo o debemos ir únicamente a la pura revalorización del activo? No es una pregunta sencilla que tenga una única respuesta válida. Por regla general, los clientes más conservadores, siempre hablando de dentro del mundo de la renta variable, deberían sobreponderar más aquellos activos que tengan altos dividendos, pues al menos el flujo de ingresos que reciben periódicamente es “casi” fijo, a no ser que las compañías reduzcan sus repartos.

Ahora bien, en este apartado hay que aclarar que, si bien es positivo que las empresas dediquen un importante porcentaje de sus beneficios a la remuneración de sus propietarios, el mercado lo descuenta, es decir, que normalmente los días anteriores al pago sube proporcionalmente para volver a caer una vez que se ha efectuado. Es por ello, que algunas pantallas de bolsa tienen en cuenta estos hechos y no muestran la caída del valor ese día y otras sí.

Por lo tanto, la ventaja de este tipo de estrategia respecto a la compra de renta variable sin tener en cuenta su remuneración no es tanta como parece, a lo que habría que añadir las retenciones que se practicar automáticamente a la hora de la liquidación del pago.

No obstante, nos gustan los valores con estas características por los siguientes motivos:

- Normalmente se dan en empresas con ingresos más o menos fijos y que no cuentan con grandes problemas de caja.

- La reinversión de los dividendos es estupenda teniendo en cuenta la capitalización compuesta, puesto que siempre nuevos dividendos producirán más dividendos y obtendremos intereses sobre intereses.

- Normalmente la volatilidad es inferior en estos activos que en los restantes.

- El cuerpo directivo de la empresa suele mostrar su búsqueda del bien del accionista y la revalorización de la empresa en el futuro.

- Nos sirve de protección ante un futuro incierto de inflación y subida de precios.

Cartera modelo Rent/Dividendo Aspain 11 Asesores Financieros EAFI

Con dicha cartera, la rentabilidad media anual que se obtendría vía dividendos estaría aproximadamente en el 6,19%, teniendo en cuenta los datos adjuntados en Excel que son del año 2010 (ha habido cambios p.e. en Telefónica, donde este año se pagará 1,50 por acción en lugar de los 1,30 del pasado, o Indra, que incrementa normalmente todos los dividendos que paga en Julio).

Ante las actuales circunstancias del mercado, se trata también de una cartera con baja volatilidad y una delta más baja que el mercado, por lo que aguantará también mejor ante posibles tramos bajistas en las próximas semanas.

Departamento Macroeconómico

Aspain 11 Asesores Financieros EAFI

www.aspain11.com

Informe de valores // Mayo de 2011

2011-05-11T01:14:00.000-07:00

Informe de valores // Mayo de 2011

Estimados clientes,

Finaliza el mes de abril con los riesgos en la economía bastante similares a los meses anteriores, puesto que las tensiones en varias magnitudes macroeconómicas siguen más patentes que nunca, y las previsiones para los próximos meses siguen en este sentido. En nuestro caso concreto, siendo lo que más nos afecta la economía española, sus datos macros todavía no nos permiten lanzar las campanas al vuelo, puesto que los datos de empleo son todavía tremendamente negativos y el relajamiento de la deuda periférica todavía está en entredicho. Como dato positivo podemos destacar que la deuda española no se ha visto “demasiado” afectada por los continuos rumores que afectan a los países europeos que han sido rescatados (posibles quitas para la deuda griega, negociación de las condiciones para la portuguesa, etc). Como dicen la mayoría de analistas y gestoras, un diferencial de +/- 125 de la deuda española frente a la alemana sería lo normal en función de sus correspondientes estructuras económicas. Sin embargo, desde los niveles de 190 pb de principios de mes, la deuda española se resiste a bajar de los 200 pb.

La gran masa monetaria que los bancos centrales llevan introduciendo en los mercados de todas las partes del mundo sigue teniendo importantes influencias en todos los activos, desde el de divisas, donde las mayorías de las gestoras reconocen que se encuentran en un terreno “intervenido”, hasta incluso el de renta variable, como hemos comentado, p.e., tras las QE1 y QE2 que animan fuertemente a comprar renta variable. Tras las últimas declaraciones del presidente de la FED se ha impuesto una creencia general en el mercado acerca de la no subida de tipos hasta el verano y una vez termine el QE2, lo que también servirá para ver como reacciona el mercado una vez que se termina el programa de recompra de activos. Trichet también ha dejado entrever que no se plantea una nueva subida en el corto plazo y que seguramente queden un par de meses a nuevos endurecimientos de su política monetaria.

Entrando de lleno en las magnitudes económicas, hay que destacar en primer lugar un descenso generalizado en varios indicadores que debemos seguir: confianza del consumidor no tan positiva, datos ISM en ligera corrección, empleo en cierto estancamiento, etc. Los próximos datos de crecimiento de PIB serán fundamentales para ver si realmente los datos esperanzadores del aumento del consumo pueden despejar lo que sucederá en las próximas semanas.

El descenso que estamos presenciando los últimos días de las materias primas se justifica en la débil demanda que hay en los países emergentes, pero no en cuestiones políticas o estratégicas, ya que los acontecimientos en Libia y en todo Oriente Medio siguen en un cierto “statuo quo” sin síntomas de solucionarse. Dos parece que han sido el objeto de los “bajistas”: en primer lugar el petróleo, que desciende con holgura de los 110$ por barril y que podría situarse por debajo incluso de los 100$, y por otra la plata, que ha sido uno de los activos más bajistas en las últimas jornadas.

Los mercados de renta variable se han tomado un cierto respiro y no han podido batir las resistencias anteriores, pese a que los índices norteamericanos se situaban en niveles de la primavera de 2008. En Europa sus índices han avanzado algo menos que sus homólogos estadounidenses, ya que sus fundamentales no han sido tan positivos y las primeras hornadas de resultados también han sido ligeramente inferiores. Como ejemplo podríamos poner al Eurostoxx 50, que no ha podido con el nivel de los 3000 puntos, o el Dax alemán que se vino atrás en los 7.500. En cuanto a los emergentes, estos han sido los principales culpables que los activos de renta variable global no estén funcionando tan bien como en años anteriores. Es cierto que los desarrollados han tenido unos resultados mucho mejores, pero en los próximos meses podrían tener su momento una vez que pase la corrección actual. No pensemos que esté especialmente barata en cuanto a sus fundamentales, pero tampoco en niveles exagerados en los que no convenga entrar. Teniendo en cuenta su histórico, se encontrarían en la media. (Debajo el ejemplo de la RV China. Fuente: invertirenbolsa.es)

Como decíamos al comienzo del informe, el sector de las divisas es el que más comentarios ha obtenido por parte de todos. La subida del euro respecto a divisas como el Dólar (que ha estado a punto de tocar la barrera psicológica de 1,50), la libra (de igual modo 0,90) o el yen no se basa en motivos estrictamente económicos ni de fortaleza de esta divisa sino más bien a intereses de sus bancos centrales y políticas monetarias, de tipos de interés y de inflación. Seguimos insistiendo en que un dólar tan fuerte no interesa a los principales actores de la escena financiera, y que tarde o temprano la FED se verá forzada a actuar. El jueves 5 de mayo en este sentido comprobamos una volatilidad excesivamente alta (con movimientos a favor del dólar de casi el 2%), por las declaraciones de Trichet. Entrar con pequeñas posiciones en divisa americana puede ser positivo si sabemos los riesgos que ello implica y podemos esperar unos meses hasta que el tipo de cambio se sitúe en su media/rango histórico de 1,20/30 €/$.

Centrándonos en nuestro mercado doméstico, conociendo los primeros resultados de la banca, sus cuentas del primer trimestre podrían ser considerados como los esperados por el mercado. Los grandes bancos BBVA y Santander han reducido sus beneficios en su conjunto un -7% y un -5%, mientras que los medianos/pequeños y que centran su negocio en España lo hacen un poco peor y siempre con cifras negativas de dos dígitos, y en parte debido por las altas dotaciones que se ven obligadas a efectuar. En cuanto a las cajas, no ha habido grandes cambios desde el último informe, circunstancia que debería cambiar para que se adecue a las actuales pautas que marca el mercado, ya que tarde temprano los momentos de stress en los países de la periférica volverán y será entonces cuando se intentarán hacer los cambios de forma más rápida.

En el mercado de renta fija, más concretamente en el mundo de la deuda corporativa, no existen actualmente emisiones importantes que puedan resultar interesantes, por lo que las oportunidades que hay en este tipo de activo solo las podemos encontrar en el mercado secundario. En este sentido sí que hay ciertos bonos cotizando por debajo del nominal y con cupones y rentabilidades que batirán a la inflación en los próximos años. La subida de tipos que se completó en Europa hace un mes, no ha tenido la repercusión que esperamos en sus precios, y los que tenemos en cartera se están comportando mejor que la media debido a la mejoría de la solvencia, y rating, de sus emisores y su atractiva rentabilidad. Seguramente tendremos que “soltarlos” antes de vencimiento debido a los buenos precios que alcancen, pero consideramos como positivo tener bonos en cartera con TIR de rentabilidad entre 6,5% y el 9,5%.

Carteras Modelos: España

Desde ahora la cartera modelo tiene los siguientes cambios:

Sale la totalidad de Red Eléctrica y la mitad (7% del total) de Corporación Financiera Alba. En su lugar, entra un 14% de Acerinox.

Una vez que el 6 de mayo paga su tradicional primer dividendo del ejercicio, es normal que el valor lo descuente y se acerque de nuevo a los 17 €, por lo que se sitúa en unos niveles nuevamente atractivos para ir pensando en incrementar posiciones en ella. No ha tenido buena prensa en España su intención de eliminar más de 6.000 puestos de trabajo, pero lo que es verdad es que sus cuentas cada vez tienen menos de españoles y sí de globales. Las declaraciones en el pasado Investor Day de su presidente en la línea de la no disminución nunca del dividendo parecen positivas, pero vamos a esperar los resultados que presentarán en la próxima semana. Creemos que la parte de Latinoamérica impulsará al alza sus cuentas, mientras que en España un recorte del beneficio del 5% podría resultar positivo en vista de su disminución de cuota de mercado a favor de otros operadores, especialmente en red móvil.

Durante el último mes Acciona se ha movido en un rango lateral de 80€/75€ donde no ha podido superar la resistencia que se comentó pero tampoco ha corregido en exceso. Sus fundamentales van por el buen camino una vez que se pretende a toda costa reducir su deuda y se sigue por la senda de la venta de activos no estratégicos, como la venta de su participación en varias concesiones de autopistas en Chile. Todavía no ha presentado sus primeras cuentas del primer trimestre 2011, pero sí sabemos que las de Iberdrola Renovables, homologable en la vertiente de generación eléctrica renovable, han sido muy positivas subiendo un 10% respecto al año anterior. La generación, sobre todo por la parte de la eólica, impulsará su beneficio este primer trimestre.

Una vez publicados sus resultados, su beneficio ha aumentado más de un 20%, hasta llegar a los 129,5 millones de euros frente a los 104,5 del año pasado y ligeramente superiores a los que esperaba el mercado. Buenos resultados pero empañados en cierta forma por el incremento de la deuda, que aunque no es en absoluto excesiva, sí es negativa por las actuales circunstancias del mercado crediticio en las empresas. En los actuales niveles y tras el excelente año bursátil que lleva, desde Aspain 11 venimos reduciendo posiciones paulatinamente, aunque todavía pueda tener cierto recorrido. La venta institucional de las participaciones de la SEPI y las mejor perspectivas de otras compañías hacen que en el momento actual nos salgamos de ella, pero seguramente entremos de nuevo en el futuro.

Comunicó a finales de abril la OPA sobre Befesa formalmente para tomar por completo el control de su antigua filial, pero con una prima atractiva y positiva para los accionistas de ésta. Sigue con su internacionalización, esta vez en África instalando una planta desaladora en Ghana por más de 100 millones de dólares. Como aún no conocemos sus resultados, no podemos valorar si siguen en el buen camino para su buscado doblamiento de EBITDA para el 2013, aunque el incremento de beneficio por su parte de energías renovables y combustibles no fósiles parece que incrementará el beneficio y se encuentra a unos niveles todavía bastante lejos de los máximos que alcanzó en 2007 (35 € por acción).

Desde la publicación de sus buenos resultados del año 2010 no hay noticias importantes que destacar. Al igual que la decisión adoptada con Red Eléctrica, pensamos que la posición que mantenemos en el holding de los March podría estar en posiciones con mayores posibilidades de revalorización, pese a que no estamos en niveles máximos anuales. Cualquier precio de venta entre 42,5 € y los 44 € por acción serían buenos precios para salirnos, ya que el descuento que presenta como Holding se viene reduciendo últimamente. No obstante, nos sigue gustando por su baja volatilidad, su atractivo dividendo y las compañías que selecciona para entrar fuertemente en su accionariado. Como único punto negro en la actualidad, podríamos destacar el año irregular que lleva ACS desde que lanzó la OPA por la alemana Hochtief y que seguro ha afectado en parte a ALBA.

Las continuas volatilidades que tiene el petróleo durante este año también lógicamente la están afectando, pero el valor sigue siendo una de las que mejor están funcionando este año en el Ibex. Finalmente, como todo el mundo esperaba, el Grupo Petersen ha adquirido el 10% de la argentina YPF, por lo que Repsol ahora mismo controlará cerca del 60% de la misma. Aún no ha presentado resultado trimestrales, pero debido al aumento de la materia prima, y su anuncio de reparto de dividendo, prevemos que serán muy buenos resultados, cuando no históricamente buenos. En la última Junta General de Accionistas, su presidente anunció que volverá a repartir un dividendo similar al de 2008 y que hasta el 2013 intentará aumentarlo en dígitos de doble dígito.

Excelente año para Indra, que sube en lo que llevamos de año más de un 20% y se encuentra entre las mejores del índice, máxime si cabe cuando es uno de los valores menos volátiles, más atractivos para el inversor que busca dividendo y mejor internacionalizado, ya que sigue con la consecución de importantes contratos en países emergentes. Como ejemplo, tenemos dos contratos conseguidos en Jordania o Qatar para gestionar actividades tan diversas como el tráfico aéreo o la gestión sanitaria en ese país. Seguimos a la espera de conocer como se privatizará parte de la gestión aérea española, que posiblemente vaya a parar a sus manos, aunque no será barato según esperamos. Las cuentas tampoco presentarán grandes números, pero serán positivas teniendo en cuenta el peso que ocupa el sector público en sus ventas.

Carteras Modelos: Europa

Los resultados presentados no han sido buenos, ya que ha caído su beneficio un 31%, hasta los 138 millones de euros. Sin embargo su facturación, fue superior a los 5.250 millones de euros, superior en un 6% a las cifras del año pasado. Nuestra opinión es que está siendo especialmente castigada por el mercado, pero como muestran sus niveles de ventas, su posición en el mercado no se está viendo perjudicada. A los niveles actuales, añadiéndole además que se encuentra en niveles de soportes, nos parece que sigue teniendo potencial y no es un buen momento de venta. Alguna gestora reconoce que los objetivos que se marcó para 2015 puede ser difícil de cumplir.

Las ventas de la empresa tecnológica subieron un 14,5% en este primer trimestre hasta los 2.350 millones de euros, por lo que al igual que la española Indra, nos parece que es un sector en el que debemos estar ahora mismo en Europa. Por regiones, fue en Norteamérica donde la cifra de negocio subió más de un 10%, y por sectores, fue el de servicios tecnológicos y consultoría los que subieron más del 8%. Para consultar el informe correspondiente, pinchar aquí:

http://www.capgemini.com/news-and-events/news/q1-2011-revenue/

Presentó resultados trimestrales bastante positivos en el primer trimestre, hasta alcanzar los 3.105 millones de dólares, favorecidos por la subida del precio de las materias primas, muy por encima de lo que esperaba el mercado y superior en un 35% al mismo periodo que el año anterior. Las ventas también fueron positivos en más de un 22%. En cuanto a operaciones corporativas, la francesa compró la empresa de paneles y energía solar SUNPOWER, con una participación del 60% y por un importe de 1.370 millones de dólares.

Ha sufrido una caída de las ventas en un 1,4% hasta los 11.228 millones de euros, con un EBITDA que ha caído un 5,1% hasta los 3.735 millones. Nos sirve de anticipo de los posibles resultados de Telefónica en su parte continental, ya que por zonas geográficas ha sido Oriente Medio la zona en la que ha aumentado más el número de clientes. Según su presidente, piensa que su mercado interior, el francés, responderá y será positivo para este año.

Pese a no responder como esperamos, ya que el mercado asiático debe aportar más a sus cifras, su beneficio ha aumentado un 8,4% hasta los 685 millones de euros, con unas ventas superiores en más de un 13% a los del año pasado. La mayoría de los analistas y gestoras ven su precio objetivo cerca de los 80 euros por acción, por lo que según nuestro punto de vista esperamos una revalorización superior al 10%.

Carteras Modelos: Estados Unidos (*)

Informe de valores // Marzo/Abril de 2011

2011-04-15T01:19:00.000-07:00

Estimados clientes,

Importantes sucesos han ocurrido en el pasado mes en todas las esferas: económicas, políticas y desgraciadamente sociales.

1.- Dificultades económicas: las tensiones que se preveían en los mercados monetarios se han confirmado, puesto que Jean Claude Trichet, presidente del BCE, subió los tipos de interés en 25 pb hasta el 1,25%. Dicha medida no fue adoptada, por ejemplo, por el Banco de Inglaterra, que los mantuvo en el 0,5%. La noticia, que se anticipó sobradamente por el mercado durante las semanas previas, no sorprendió a nadie y todo parece indicar que seguirá subiendo paulatinamente durante el presente año. Noticia muy negativa para la renqueante economía española, puesto que mientras que la recuperación ha comenzado en la mayoría de países europeos, seguimos en un estancamiento del consumo y de la actividad económica con únicamente un sector que está “tirando” de la economía: el sector exterior, que compensa el grave déficit comercial exterior que está provocando el incremento de los combustibles fósiles.

2.- Dificultades políticas: en este apartado, los problemas han surgido en todas las esferas. A nivel mundial, el conflicto libio, que pareció en un principio como la sucesión de un conjunto de revueltas que estaban afectando a todo el norte de África se ha convertido en una auténtica guerra civil con apoyo occidental a los rebeldes y frente al régimen oficial. La repercusión en el ámbito económico no se ha hecho esperar, ya que el precio del crudo ha vuelto a situarse en precios que hacen peligrar el crecimiento mundial. Los cambios de gobierno en Túnez y Egipto afectaron a los intereses económicos en esos países, pero su extensión a los mayores productores de crudo del golfo pérsico podría afectarnos de forma gravísima, por lo que hay que seguir las posibles revueltas que vayan apareciendo en Qatar, Bahrein o Arabia Saudi.

En Europa, tras el rescate en primer lugar de Grecia y posteriormente el de Irlanda, esta vez ha sido el turno de Portugal. Tras la dimisión de su primer ministro al no haber sido capaz de convencer al Parlamento Nacional, la situación se volvía insostenible. La falta de un interlocutor válido para conversar con la Unión Europea, las difíciles refinanciaciones que se preveían hasta junio y sobre todo el encarecimiento de la deuda pública, ha provocado que finalmente el miércoles 6 de abril el ejecutivo tuviera que solicitar el apoyo financiero (se comenta en primeros cálculos un montante total de 80.000 millones de euros, 6.000 de ellos aportados por España).

Por lo que nos toca a nosotros, por fin parece que los mercados internacionales diferencian a países, y el diferencial de nuestra deuda pública no se ha visto perjudicado por la “quiebra” financiera de nuestro vecino y no nos hemos ido más lejos de los 190 pb frente a la deuda pública alemana. Las reformas estructurales en nuestra economía no dejan de ser pequeñas, pero parece que por el momento están provocando un relajamiento en la presión exterior. No cabe duda sin embargo de que debemos continuar por una restricción de la emisión de deuda. A cierre de este informe, por ejemplo, se ha conocido que la emisión total del Reino de España asciende por primera vez en la historia a más de 800.000 millones de euros, más del 75% de nuestro PIB.

En cuanto a la problemática que nos afecta más de cerca, la reestructuración de nuestro sistema financiero parece que sigue a un ritmo más lento del deseado, puesto que aunque parece que la situación final está más clara de despejarse, hay determinadas entidades que están pasando por auténticas dificultades en cuanto a su solvencia debido a su falta de previsiones realizadas en los últimos ejercicios y su morosidad disparada. La intervención en la CAM es solo una muestra más de todo ello. La salida a bolsa de la mayoría de los grupos bancarios parece descontada por los mercados y las noticias sobre fondos soberanos que van a participar en este proceso se suceden, aunque al final veremos que los descuentos que solicitarán serán exagerados y los grandes fondos de inversión también participarán en el proceso. Mientras dura todo este proceso y no se valore en su precio la capitalización futura de las mismas, nuestra recomendación es situarse al margen del proceso. Operaciones como la de Bankia, que ha creado un banco “malo” que tendrá todos los activos con dudosa tasación ante el mercado podría ser una de las opciones que planteen los que finalmente acudan a los mercados de renta variable.

3.- Dificultades y dramas sociales y humanitarios. Pese a ser el objeto de todos estos informes el análisis y la anticipación económica para el mejor asesoramiento de nuestro patrimonio, hay noticias y hechos relevantes que, en los actuales tiempos de la globalización, nos afectan profundamente en todos los sentidos. Es por ello que resulta inevitable comentar que repercusiones tiene para todos nosotros y pese a que nos encontremos a miles de kilómetros de distancia. El terremoto y posterior tsunami que afectó a la costa este de Japón a partir del día 10 de marzo provocó un pánico sin precedentes en todos los activos referenciados a este mercado y las consecuencias han sido, dejando aparte el tema humanitario, que fue muy doloroso para el país, tremendas para una maltrecha economía desde hace décadas. Los problemas a día de hoy no han cesado, puesto que los continuos temblores que siguen sucediendo hacen temer que la recuperación se ponga en duda para los próximos ejercicios. Pese a ser una economía que está tan lejos de nosotros físicamente, reiteramos que en el actual mundo globalizado, todos vivimos en una economía común. Como ejemplo, podemos contemplar tras estas líneas como están relacionadas los países de América latina y Japón.

Volviendo a países más cercanos a nuestro entorno, como venimos comentando desde hace meses el rescate de Portugal se hizo necesario una vez que los grandes especuladores se centraron en la “presa”, apoyados por las nulas propuestas realizadas por el gobierno portugués y una economía que no da muestras de fortaleza en los próximos ejercicios. Todas las miradas, una vez consumada la intervención europea, fueron a parar a España y su conocido diferencial, que no sufrió apenas ante esta nueva caída de las finanzas de un país europeo. En los actuales momentos la situación parece mantenerse en una cierta calma en los mercados de deudas públicas, aunque es indudable que volveremos a ver episodios de abultada volatilidad en los próximos meses, máxime ante las políticas monetarias que hemos ya visto. Los ajustes que llevan realizándose desde el verano pasado, aunque volvemos a decir que muy insuficientes, están siendo vistos con buenos ojos por el mercado, pero queda un camino todavía larguísimo por recorrer.

En cuanto a la deuda pública global y más concretamente la estadounidense, que también está siendo cuestionada, la tendencia entre los analistas es pensar que cada vez podemos estar inmersos en otra burbuja de emisiones donde podemos encontrarnos en algunos años con auténticas dificultades de ciertos Estados por abonar estos excesos. Por poner un ejemplo palpable, la gestora más influye y grande dentro de la parte de Renta Fija a través de su gestor más conocido, Bill Gross, comunicaron hace tiempo ya que la inversión en bonos americanos no les gustaba demasiado y que empezaban a desinvertir en estos activos. Gran parte de estas emisiones, al refugio de los enormes paquetes de estímulos monetarios de la FED (el QE1 y el QE2) han sido uno de los motivantes de la subida de la renta variable, al inundar al mercado de liquidez. Los fondos soberanos de los países de oriente (desde Arabia y Qatar y resto de los países del golfo hasta China) fueron los máximos compradores. En Europa la política ha sido más o menos similar pero con otro tipo de estrategia, puesto que fue directamente el BCE quien recompró millones y millones de deuda pública. En gráfico adjunto podemos observar como hasta principios de 2011 las compras semanales fueron considerables, controlándose después de esa fecha y prácticamente inexistente durante la pasada crisis portuguesa.

Dejando al margen los graves interrogantes que todavía se vislumbran en estas materias, debemos contemplar también cual ha sido el comportamiento del resto de los activos. En cuanto a las materias primas, el recorrido que se mantiene es el de fuerte tendencia positiva, actuando algunas como refugio, como podría ser el oro y otras como valor en el que los grandes fondos especuladores siguen con importantes presencias, como podrían ser las materias primas agrícolas y alimentarias. Las revueltas en importantes países exportadores de dichas materias primas es otro de los desencadenantes del alza de las materias primas textiles, como el algodón o el lino (particularmente Egipto). Posiciones en estos tipos de activos son recomendadas en un pequeño porcentaje de nuestro patrimonio siempre que nuestro perfil de riesgo sea elevado, ya que consideramos que la tendencia alcista en commodities aún no ha finalizado.

En cuanto a la divisa, el análisis y tomar decisiones en el futuro respecto al dólar se hace cada vez más complicada dado que la resistencia del EUR/USD en el 1.40/42 se rompió estando actualmente en unos niveles cercanos al 1.45. Pequeñas concentraciones de inversión en esta divisa actualmente es recomendable a estos niveles puesto que estimamos que a finales de año pueda situarse en unos niveles del 1.30. Además, la disponibilidad de activos en esta divisa es similar a la que tenemos en euro, vía fondo de inversión, acciones, ETFs, bono de deuda corporativa, etc. La actual tendencia del mercado americano, hace que seamos bastante proclives a recomendar entradas puntuales en acciones con buenos fundamentales en dólar.

La volatilidad, que no ha aparecido prácticamente desde antes del verano pasado, salvo tras lo ocurrido en marzo en Japón, prácticamente ha estado bastante baja, por lo que es bastante probable que en las próximas semanas podamos ver repuntes puntuales de esta medida. Debajo podemos ver la evolución del VIX (volatilidad del mercado americano), en el último año.

Carteras Modelos: España

Cierta relajación en la tendencia que estaba mostrando Telefónica, quien da muestras de su estancamiento en el negocio interno español. Sus cuentas en Latinoamérica parece que serán las que salven los próximos resultados. En esta semana está inmersa en su “investor day”, donde comunica sus intenciones en cuando al dividendo, que es por lo la mayoría de inversores están en el valor. Siguen apostando por aumentar el dividendo hasta los 1,75 € por acción, lo que a algunos analistas les provoca ciertas dudas a la hora de expandir sus negocios. Pese a todo, el dividendo es el que nos hace seguir en la acción ya que en mayo hará su primer abono tradicional del año.

No pudo superar a finales del mes de marzo los 80 euros, pero sigue en precios para poder superarlos. Hay tres noticias a destacar de ella:

- la refinanciación de 1.420 millones de euros a 18 años con 12 entidades, lo que consideramos positivo, pero con precaución ante la subida del euribor (según sus comunicaciones lo han contratado con un diferencial de E6M + 2,75% a c/p y + 3,50% a l/p. (noticia ligeramente positiva)

- Reorganización de la dirección a través de las sociedades de la familia Entrecanales. (noticia neutra)

- Venta de su división de aparcamientos a un fondo noruego, lo que sigue en la senda de desinversiones no estratégicas y se centra en las líneas marcadas desde hace bastantes años: energía y construcción civil muy diversificada.

Pese a ser la segunda mejor acción en el Ibex en lo que llevamos de año, el potencial que la vemos hace que la sigamos recomendando para tener en nuestras carteras.

Los datos del incremento del consumo de la energía eléctrica en España en marzo de un 0,1% nos hace ver el estancamiento del consumo interno español. Malas cifras para la compañía, que sigue intentando internacionalizar su negocio en la medida de lo posible, como las últimas firmas de colaboración con sus homólogos chinos. Incrementará el payout al 65% respecto al 60% anterior, por lo que como sus beneficios incrementarán en la misma medida, su retribución será superior en torno a un 6% según nuestros cálculos. Como noticia negativa destacamos que la participación de la SEPI en REE parece que finalmente se va producir más pronto que tarde, lo que es perjudicial en el corto plazo para la compañía. Pese a ello, no muestra síntomas de debilidad.

A principios del mes de abril presentó en Nueva York su Investor Day, con objetivos muy optimistas acerca de duplicar su EBITDA en el año 2013, beneficiándose de “las fuertes perspectivas industriales y la expansión en mercados tanto existentes como nuevos”, tanto por la vía de la energía como de los biocombustibles. Sigue su internacionalización y gana contratos en países tan diversos como Uruguay o Rumania. La concienciación sobre el problema derivado de la utilización de la energía nuclear y el precio del barril por encima de los 115$ hace que sea una compañía interesante para tener en cuenta en los próximos ejercicios. Parece que cumplirá con sus previsiones con el ritmo mostrado en el último ejercicio, donde subió sus ventas un 34% y su EBITDA un 26%.

Compra casi el 20% de la empresa de colchones española FLEX, con parte del dinero que proviene de la desinversión en ACS que hizo del 5%. Su beneficio en el año pasado se cerró con una subida del 7,4% hasta los 419 millones de euros. Cuenta todavía con bastante caja que podría utilizar próximamente para adquirir no cotizadas (que según los analistas es lo que lleva haciendo algún tiempo), como nos ha demostrado las adquisiciones de Panaderías de Navarra y Flex.

Después de los mínimos marcados en 22 se recuperó hasta los 25€, aunque lleva algunas jornadas con tendencia negativa por las noticias que se están conociendo de todas las petrolíferas en general y pese al aumento del precio del crudo. Según últimas noticias, sus pozos de Brasil descubiertos relativamente hace poco tiempo, son más grandes de lo esperado. Las agencias de rating, apoyadas por su expansión por otras zonas del caribe han puesto su perspectiva como positiva, lo que relajará el Spreads en sus próximas emisiones. Tras la subida experimentada desde mediados del año pasado, es cierto que el recorrido que podemos esperar es más limitado, pero por dividendo, subida de su materia prima fundamental que repercutirá en los márgenes y expectativas de expansión todavía no ha llegado el momento de salirse de la acción.

Acaba de cerrar contratos en la delegación española que ha viajado a China esta semana, noticia muy positiva para la empresa y su diversificación que se había centrado en Latinoamérica. La mayoría de analistas consideran que a precios actuales se está descontando el peso de su negocio que tiene en sector público y el mercado nacional. Mantienen el tradicional dividendo de verano y se va forjando la idea de que va a pujar por el seguimiento y la adquisición de los paquetes de los aeropuertos y sus torres de control que está sopesando AENA.

Carteras Modelos: Europa

Rebaja de perspectivas de Philips que ha sido castigada por las continuas veces que se están produciendo en los últimos seis meses. El hecho de bajar de los 21 euros nos pondría alerta sobre las tendencias que veremos en el corto plazo. El sector consumo de bienes electrónicos lo vemos sin embargo positivo para el medio/largo plazo como consecuencia del aumento del crecimiento económico que han sido tradicionalmente la base del crecimiento de Philips: Alemania, Francia y países limítrofes, aunque también se está expandiendo últimamente por Asia.

Pese a que el sector de prestación de servicios IT y Outsourcing ha caído en España y estancado en Europa, Cap Gemini está sorteando los baches puntuales de esta región con nota y es una de las seis que más crecen, junto con Indra. Pensamos que todavía puede tener un potencial de cómo mínimo el 10/15%, aunque sí es cierto que desde los mínimos en los que empezamos a recomendar el valor de 30/32 euros de principios de 2010 la subida ha sido bastante considerable.

Se ha visto perjudicada como el resto de compañías petrolíferas europeas de ventas generalizadas por las noticias y opiniones acerca del futuro próximo del crudo, las dificultades geopolíticas en los países productores y un aumento del precio que viene también por la parte del incremento de la demanda. Una vez aclarados los rumores acerca de la compra de Repsol y su salida de Cepsa, y centrados en sus cuentas, el beneficio de más de 2.000 millones de euros el año pasado y el aumento de las ventas en un 10% nos hace ser positivos para el 2011, ya que las ventas podrían seguir a este ritmo y los márgenes por la subida hasta los 115 $ por barril ayudar para que ascienda al mismo ritmo.

Las operaciones corporativas en el sector de las telecos a nivel mundial han aupado a este sector que nos tiene acostumbrados a tener un comportamiento un poco inferior al de la media de mercado y con menor volatilidad. Estamos hablando de la Opa que lanzó la estadounidense At&t, que también nos parece una buenísima elección, de la parte de móviles que tenía Deustche Telekom en USA. Una vez pasado esos momentos, también se oyeron voces acerca de la holandesa KPN, pero al final los rumores cesaron y la tranquilidad se ha adueñado de nuevo de France Telecom. También ha habido movimientos corporativos en ella, hecho que no nos gusta, pero creemos que hay que mantener posiciones en alguna compañía de este sector en carteras europeas.

En su último día del inversor anunció que pensaba un aumento del beneficio para este año de un 10%, y pasar a un ebitda de más de 8000 millones de euros frente a los 7.500 del 2010. Su resistencia a superar los 58/60 euros por acción es fuerte, pero si los supera podemos llegar a ver al valor a más de 65 euros.

Carteras Modelos: Estados Unidos (*)

2011-02-11T02:59:00.000-08:00

Informe de valores // Enero de 2011

Estimados clientes,

Meses estos los de enero y febrero que no despejan muchas dudas de la situación macroeconómica, ya que parece que se ha impuesto una cierta “calma” a la espera de que las nuevas dudas aparezcan sobre otro Estado (¿Quizás Portugal? ¿O quizás sea España?). Pensando en los datos que sí que hemos conocido en este periodo, resaltar el buen dato del crecimiento del PIB en Alemania en el año 2010, +3,6%, una subida que como podemos apreciar en el gráfico inferior no se había dado en la Alemania de la reunificación (si bien es cierto que durante el año 2009 su PIB fue uno de los que más se redujeron).

En cuanto a los miedos que están en la cabeza tanto de inversores como de analistas siguen patentes las dudas de toda la Deuda Pública casi sin excepción, salvo en los supuestos de los países con la más solvente “investment grade” y “AAA” como Alemania, países nórdicos y de la Europa occidental. Hemos presenciado como hace pocos días se le bajó a Japón su rating, y no hacemos otra cosa que oir advertencias sobre los antaño todopoderosos bonos estadounidenses.

No parece tampoco que el sistema financiero esté mejor que hace algunos meses, puesto que las exigencias de capital se están haciendo cada vez más patentes en todos los Estados, y concretamente en España la reestructuración que se pretenden en las cajas de ahorro costará bastante capital a los inversores privados que finalmente acudan. Una vez presentados los resultados de las mayorías de las entidades españolas hay varias conclusiones que se pueden sacar:

1.- Resultados mejores, o al menos no tan negativos, en los bancos puesto que su exposición a los préstamos hipotecarios es menor.

2.- Necesidades de capital al menos no necesarias con el nuevo requisito del gobierno del 8% de recursos propios en las entidades bancarias que cotizan (aunque los bancos pequeños están peor situados respecto a los grandes: Bankinter, Sabadell que finalizó su ampliación de capital hace unos pocos días, etc)

3.- El beneficio que han mostrado todas es, sin excepción, ampliamente mejorable, aunque hay que reconocer también las enormes provisiones que se han autoimpuesto (el mayor exponente en este caso es Banco Financiero y de Ahorros, el resultado de la SIP de Caja Madrid, Bancaja y otras cajas más pequeñas).

4.- No parece demasiado claro que durante 2011 y también 2012 sus cuentas en España vayan a mejorar, ya que el consumo no se reactivará en la medida de lo necesario durante este tiempo, por lo que la demanda interna no subirá lo que se requiere y la concesión de préstamos no se está haciendo con el volumen que se quisiera. La guerra de “depósitos” no ayuda tampoco a este sector en absoluto, y los previsibles aumentos de tipos en el segundo trimestre, según varios rumores que se están empezando a oír, perjudicarían seriamente a España. Pese a que nos cueste reconocerlo también, el rating de España pesa y mucho a nuestros bancos y el coste de financiación que deben pedir en el exterior:

Afortunada o lamentablemente en Europa con la implantación de la moneda única vivimos en un “mercado común de capitales”, puesto que los intereses de los bancos franceses están mayoritariamente en otros países de la Unión, al igual que pasa con los intereses de holandeses, alemanes o italianos. De este modo, el año pasado causó auténticos estragos en los bancos alemanes, franceses y británicos (el rescate de Grecia e Irlanda se precipitó precisamente por la dependencia de los grandes bancos). Una vez pasado el umbral conocido de la rentabilidad del bono a 10 años (mayor que 7% suponía grandes dificultades para encontrar financiación), Portugal se encontró en el centro de todas las dianas mundiales como el próximo en caer. Incluso se pensaba que después de las elecciones presidenciales de finales de enero se iba a producir el rescate. Hasta la fecha parece que el temporal se ha aclarado parcialmente, pero debemos estar siempre vigilantes ya que la exposición de España a nuestro vecino es enorme y sin duda el mayor de toda Europa (léase también informe sobre las consecuencias de quiebra de Portugal).

Continuando con ese tema precisamente, el de los tipos de interés, es una imprescindible variable económica que vamos a tener presente durante este tiempo. En el Banco de Inglaterra, durante el último comité hubo ya dos miembros que votaron a favor de endurecer paulatinamente esta medida (pese al mal dato de crecimiento de PIB). En el BCE, la semana pasada la rueda de prensa de Jean Claude Trice fue analizada hasta la última coma intentando leer entrelíneas alguna novedad sobre este fenómeno, y su referencia al aumento de los precios en algunos productos así lo demuestra. Los comentarios sobre las opiniones de los miembros de la FED son ya de sobra conocidos, pues se espera que de un momento a otro adopten esta medida y antes que el BCE. No debemos sin embargo preocuparnos de un alza momentánea de los precios, ya que estamos inmersos en una situación de extrema alza de las materias primas (recuérdese que el Brent se sitúa actualmente por encima nuevamente de los 100 $ por barril).

Entrando en el mercado de renta variable, en lo que llevamos de año las economías emergentes no lo han hecho como cabría esperar según la mayoría de analistas: Brasil cae un 5,2%, México un 2,82% y el comportamiento de las mayorías de las bolsas asiáticas ha sido excesivamente volátil y negativa (excepto en Japón). Sin embargo, estamos presenciando una tendencia alcista en la mayoría de países desarrollados (Dog Jones y SEP 500 en máximos desde Junio de 2008), resultando España especialmente favorecida pese a la dura resistencia en los 11.000 puntos. El sentimiento en la mayoría de los mercados es ampliamente alcista:

Echemos un vistazo rápido a lo que esperan los analistas para este año:

Compartimos con la mayoría de expertos que este año por la parte de la renta fija va a ser complicado aportar un plus de rentabilidad a las carteras, ya que el peligro de la subida de tipos va a estar siempre pesando y que los resultados empresariales, como veremos más adelante, está acompañando, por lo que la mayoría de las empresas que vemos que cotizan por debajo de su valor en libros, dejando a un lado los bancos ya que sus activos están a expensas de continuas depreciaciones, nos parecen buena opción para dedicar parte de nuestra cartera.

Los acontecimientos que comenzaron en 2011 en Túnez y se han extendido por todo el norte de África y Oriente Medio han tenido como dos grandes consecuencias (sobre todo en Egipto):

a) Inestabilidad económica en la zona. Sus sistemas productivos han caído hasta unos niveles que sus economías no se pueden permitir. El turismo, base fundamental sobre todo por las divisas que obtienen, ha huido totalmente de estos destinos y buscando otros. Su sistema financiero no ha operado prácticamente durante semanas y sus bolsas valores durante días no han abierto, lo que ha supuesto que los fondos MENA (Middle East and North Africa) estén sin valor liquidativo diario. En este sentido, estén tranquilos pues ninguno de nuestros clientes tienen fondo de esta categoría ya que no nos ha gustado en los últimos años y preferimos otras zonas emergentes a éstas.

b) Aumento, más si cabe, del precio de las materias primas. Egipto, por poner el ejemplo más claro, es un exportador medio de Gas y Petróleo, pero el riesgo evidente es su extensión a otras zonas con más poder petrolífero: Arabia Saudi y los países del golfo, Qatar, Kuwait, etc. Su influencia política en estos países es escasa, puesto que las condiciones de vida económica no es la misma pero el capital siempre tiene excesiva prudencia, y tiene dudas acerca de su extensión a otros países.

Carteras Modelos: España

Telefónica	24%
Acciona	14%
Red	7%
Abengoa	14%
Alba	14%
Repsol	10%
Indra	17%

Gran comienzo de año de Telefónica, que sube más de un 11% y supera a su índice de referencia. Durante el mes de enero numerosos bancos de inversión han comunicado que esperan que la rentabilidad por dividendo ascienda casi al 10 % en 2013. Sigue expandiéndose en Latinoamérica con importantes inversiones en Chile y su “amistad” con China Unicom pasa por uno de sus mejores momentos. A expensas de conocer sus resultados de 2010, su porvenir parece no generar apenas dudas, salvo contadas preocupaciones en el estancamiento de su negocio en España. Superando los 19 euros que consiguió como máximo en 2009, nuestra valoración fundamental en vista de su negocio en Latam la situamos por encima de 22/23 € al menos si no hay un cambio global económico que afecte al continente americano. El 25 de febrero veremos sus cuentas referentes al ejercicio 2010.

Excelente año para Acciona, que corrige en parte la caída que sufrió el año pasado. Durante la primera parte del año recibimos buenas noticias debido a la refinanciación de 1.500 millones de euros de su deuda y las nuevas luces que se están viendo sobre el panorama eléctrico español y las primas a las renovables. Todos los analistas están incrementando sus precios objetivos tanto a Acciona como a Iberdrola Renovables o a Abengoa. Pese a que los números del año pasado ya sabemos que no van a ser muy boyantes, creemos que ya se ha descontado hace tiempo y que todas las inversiones realizadas durante los últimos años deberían empezar a generar beneficios en los ejercicios venideros. Sigue su internacionalización por Europa, esta vez en Polonia, con un contrato de 130 millones de euros.

La reducción de nuestra posición en Red Eléctrica se debe a las ventas que se anunciaron por parte de la SEPI, al igual de las otras compañías que se pretendía desprender (Ebro Foods e IAG, antigua Iberia). Su colocación en el mercado nos hace ser negativos en el corto plazo por las fuertes ventas que se realizarán con descuento sobre el precio actual, pese a que no tenemos ninguna duda acerca de su negocio futuro. Valoramos positivamente la emisión de deuda que ha realizado en el 2011 y que le servirá para seguir realizando inversiones en toda España (hace unas tres semanas inició fuertes infraestructuras para conectar la península con las Islas Baleares). Pagó dividendo durante los primeros días de enero, y preferimos reducir nuestra posición a la mitad y entrar con mayor fuerza en otros valores que tengan más recorrido en los próximos meses.

Parece que va a atacar los máximos de enero de 2010 en los 24 euros, tras su descenso hasta los 14 € en junio del año pasado. Han disminuido las posiciones cortas que existían habitualmente el año pasado, y eso ha provocado que en determinadas jornadas las alzas sean abultadas por “el pánico comprador” de los bajistas. No vemos por el momento grandes cambios en su negocio, ya que sigue fuerte en sus posiciones americanas y todavía estamos asumiendo el gran éxito que le supuso la financiación de los 1.450 millones de dólares para la construcción de su planta de Arizona a finales de diciembre.

La noticia fundamental de este valor en lo que llevamos de año es conocida por todo el mundo financiero: la colocación que anunció de un 5% de las acciones que poseía de ACS a través de los bancos Bank of America y Citigroup. Dicha desinversión se hizo con un descuento del 10% frente a los precios que cotizaba ACS en esos momentos, por lo que el valor cayó en el corto plazo por eso y las críticas de Florentino Pérez y ACS se hicieron patentes. El grupo Alba comunicó que lo decidió para aumentar la diversificación del Holding ya que el peso que tenía ACS dentro de todas las participadas era elevado. La perspectiva de las participadas nos siguen gustando, y su política de diversificación también.

No dejan de llover las buenas noticias sobre la compañía, pese a que la mayoría de analistas ven su precio objetivo entre los 24/25 euros por acción. A mitad de enero portavoces de Repsol comunicaron que sus expectativas con los yacimientos brasileños que explotan son elevadas y por encima de lo esperado, a lo que hay que añadir los continuos rumores de posibles grupos de empresas asiáticas de comprar o al menos colaborar con Repsol, como Essar en enero, opción que financieramente no tenía mucha lógica dado el elevadísimo apalancamiento que tenía ya esa empresa. Los rumores de posibles ventas parciales de YPF se suceden continuamente, lo que es otra razón que la impulsa hacia arriba. La cotización del petróleo, como ya se imaginarán, hace que sus márgenes de momento no preocupen demasiado, y se centren exclusivamente en la ampliación de sus mercados.

La parte que se reduce en Red Eléctrica la incrementamos en la tecnológica Indra, ya que consideramos que posee un semejante matiz “conservador” dentro de lo que es la renta variable española. Sus resultados del año pasado no serán muchos mejores que los del 2009, pero la actividad en consultoría tecnológica pensamos que se incrementará a ritmos de dos dígitos en los próximos años, sobre todo en Latinoamérica, región donde se está centrando, al igual que Cap Gemini, y diversificando fuera de España. El dividendo que suele abonar en junio parece “confirmado” para al menos el presente ejercicio y a precios actuales podría rondar el 4,5% por acción. Imprescindible para en la medida de lo posible bajar la volatilidad de cualquier cartera de RV España.

Carteras Modelos: Europa

Comenzó el año de manera muy favorable durante las dos primeras semanas, pero posteriormente corrigió fuertemente un 5% en una sesión tras presentar resultados peor de lo esperado en el cuarto trimestre del año pasado. Sin embargo, fueron mejores que los que publicó en el mismo periodo que el 2009. La tenemos en vigilancia, ya que pese a que los planes y los fundamentales de la compañía, junto con el sector al que se dedica, nos parece muy interesantes no es la primera vez que no llega a lo que “esperamos de sus cuentas”. El camino hasta los 25 € parece claro si no se producen resultados como los que han presentado hasta ahora, ya que no ha tenido la tendencia alcista que la mayoría de las compañías exportadoras europeas.

http://www.philips.com/about/investor/index.page

Al contrario que Philips, Cap Gemini sí ha cumplido con las expectativas que teníamos con ella. Seguimos positivos con este sector en concreto, y esperamos los resultados que presentará del 2010 el día 17 de febrero. La zona actual de los 40€ es una resistencia bastante fuerte que no fue capaz de superar el año pasado, y que la llevaría a niveles precrisis. Pocas novedades en lo que llevamos de año, y si tuviéramos que destacar alguna sería su progresión en el tema de el respeto del medioambiente y su visión positiva en este campo.

http://investor.capgemini.com/en/

El alza de los precios de crudo la beneficia como a Repsol, si bien su exposición a países con posibles riesgos políticos es mayor (Argelia, Arabia Saudi, norte de África en general, etc). Sigue con su diversificación: hemos recibido noticias de Argentina y países centroafricanos. Estamos a la espera de la publicación del cierre del 2010, pero pensamos que será positivo. Creemos que podría llegar con la actual tendencia y la situación macroeconómica hasta los 45 euros, sobre todo si el petróleo no baja de los 100 $ y sus márgenes lo recogen.

http://www.total.com/en/home-investors-940702.html

Desde sus mínimos en los 14 euros, no creemos que el valor hay recogido las expectativas que se tiene. Firmó el pasado 27 de enero un préstamo sindicado de 6.000 millones de euros a 5 años, reduciendo su deuda anterior. Creemos que es un valor que hay que tener en cartera si pensamos que las telecomunicaciones van a seguir avanzando en la Europa continental y Reino Unido. Pensamos, sin embargo, que se está quedando algo rezagada frente a Telefónica.

http://www.francetelecom.com/en_EN/finance/

No ha habido grandes novedades respecto a este valor salvo pequeños avances en la aprobación de nuevos medicamentos en EE.UU. y Asia. Aún no ha publicado resultados, pero una encuesta que se publica en su web dice que los analistas esperan unas ventas medias de en torno a los 8.500 millones de euros, frente a las 7.900 del año pasado, lo que nos da una idea de que aumentaran entre un 7% y un 9%. Buenas cifras y esperemos que finalmente muestre unos resultados en esa línea. Su exposición a Asia también nos parece muy favorable, dando ya por descontado su influencia en EE.UU. y Europa.

Carteras Modelos: Estados Unidos (*)

(*) Cartera de valores recomendada de forma particular y publicada desde el mes de diciembre de 2010. Algunos valores como GE, EA y Cisco Systems se encuentran actualmente en fase de estudio para su cambio/reajuste.

Aspain 11 Asesores Financieros EAFI

Departamento de Análisis Fundamental

Informe de valores // Diciembre de 2010

2011-01-11T05:18:00.000-08:00

Informe de valores // Diciembre de 2010

Tras un año marcado indudablemente por la crisis de deuda el resultado final de las bolsas de cada país ha quedado marcado por su deuda pública estatal. Veamos caso por caso:

Comparando las rentabilidades de los bonos a 10 años de los Estados con sus comportamientos bursátiles nos ayuda a entender como ha sido el año en renta variable:

Reino Unido: 3,505% Footsie 100: +10,44%

Francia: 3.362% Cac 40: -2,12%

Alemania: 2,966% Dax Xetra: +15,83%

Italia: 4,827% MIB 30: -9,63%

España: 5,407% Ibex 35: -17,21%

Portugal 6,575% PSI 20: -9,28%

Grecia 12,497% ASE: -37,05%

EE.UU. 2,63% S&P 500: +12,97%

DJ: +11,1%

Nasdaq100: +19,96%

En Emergentes, los datos siguen siendo espectaculares aunque también hay notables diferencias:

Brasil (Bovespa): +0,53%

Mexico (IPC): +19,02%

Hong Kong (Hang Seng): +5,15%

India (Sensex): +16%

Yakarta (Yakarta cmpste) +44,23% (similar a los restante países asiáticos)

No hay que dudar que el mercado es soberano y toma sus decisiones según marca la lógica financiera y capitalista, pues estamos en un mundo globalizado que

intenta, cada vez más, basar sus decisiones económicas bajo estas premisas. Sin embargo, hay veces como hemos podido comprobar en varias ocasiones este año, en que el mercado es irracional, tiene miedo y no distingue ni valora por igual a todos los activos. Lo vimos en la crisis griega, en días de volatilidad nunca vistos (como el 6 de mayo en EE.UU.), publicación de los stress test, la crisis irlandesa o lo que estamos viendo actualmente con Portugal, España e Italia (se comenta incluso que Bélgica y Francia). No entrando en comentarios macroeconómicos, pues éste se centra en ser de valores, nos afecta al castigar irremediablemente a la práctica totalidad de los valores. No hay nada más que pensar en el comportamiento de, por ejemplo, Telefónica, Repsol o Indra durante este año. La solvencia, capacidad de generar negocios e ingresos futuros o simplemente su futuro, se ve manchado por ser españolas, puesto que los gestores de fondos, hedge funds o simplemente los inversores más o menos cualificados extranjeros no distinguen ni valoran únicamente los resultados o medidas fundamentales: sólo ven España = riesgo país = ¿próximo rescate?

Decir que Telefónica no es España es un obviedad, tanto física como económicamente. La compra de Vivo, su diversificación y capacidad de generar nuevos ingresos en zonas cada vez más pujantes así lo atestiguan. El mismo ejemplo nos valdría para muchas más empresas: Repsol (y su alianza con Sinopec), constructoras como OHL (y su expansión en México y la de Polonia a últimos de año) o ACS (con su OPA por Hochtief) Inditex, Abengoa y un largo etc. El sector financiero, pese a que no nos es del todo atractivo, parece que sigue esta misma senda: BBVA en Turquía, China o México y Santander en Brasil, Latinoamérica o su definitiva apuesta por el Reino Unido. Lo que sí hay que entender es que desde fuera, por el riesgo país que tenemos, nos vean de ese modo.

Veamos como las compañías estadounidenses con más del 60% de sus ingresos del exterior se comportan frente a las restantes:

En cuanto a valores europeos o estadounidenses, la diferencia, como hemos adelantado, ha sido clara. Una vez más, las grandes corporaciones centroeuropeas ligadas a la exportación han sido las vencedoras: Basf (+37%), Siemens (+44%) o automovilísticas (pese a las últimas dudas chinas con Daimler +36%, Volkswagen +37% o Renault +19%). Tecnológicas, que fueron otra de nuestras grandes apuestas desde el año pasado, por su pequeño apalancamiento y buen futuro en expectativas, han sido el segundo gran grupo vencedor: Schneider Electric (mitad industrial pero con grandes inversiones en i+D: Areva), Cap Gemini, EADS, SAP, etc. Al otro lado del atlántico, observamos un panorama similar, con claros casos de éxito: Intel +12%, IBM +12% o el mejor: Apple, con un +54,36%. Se percibe por varios indicadores (confianza del consumidor, IPM o encuestas entre inversores) que la actual tendencia en estos dos mercados, EE.UU. y Europa central puede continuar durante las primeras semanas del próximo año 2011.

Teniendo en cuenta los resultados presentados por las compañías en este año la conclusión es que han sido bastante óptimo cuanto menos, pues han superado en un 75% lo que esperaban los analistas, fundamentalmente en EE.UU y Alemania. Los de España, no obstante, podríamos catalogarlos como normales para las actuales circunstancias, con ligeros aumentos en la mayoría de los casos exceptuando los del sector financiero, que se sitúan en niveles anteriores a la crisis como consecuencia de la nueva regulación de Basilea III, provisiones por depreciación de activos inmobiliarios y el estancamiento en la otorgación de nuevos créditos. La guerra del pasivo que hemos visto tras el verano, y que todo indica que continuará, hace que sean los que menores recorridos pensamos que tengan. Siempre hay, como no, notables excepciones: grandes cuentas de Inditex, Repsol (favorecida por el aumento del Brent: en este sentido vemos valor en compañías petrolíferas europeas que no han subido como deberían, ej. Total).

Esta década que nos deja, no ha sido, en términos puramente de renta variable, a destacar, puesto que nos muestra los siguientes datos:

Ibex 35: +9,6%

Dax Xetra: +8,7%

DJ: +7,4%

Footsie 100: -3,6%

S&P 500: -4,6%

Nikkei: -25,8%

Cac 40: -34,3%

Eurostoxx: -40,5%

El balance no es, siendo objetivo, positivo. Hay analistas incluso que hablan de una década pérdida. Parafraseando un dicho popular: la riqueza no se crea ni se destruye, solamente cambia de manos. De este modo, una vez más debemos hablar de grandes vencedores y debemos aceptar, pese a nuestras convicciones que el mundo ha cambiado. Nuevas potencias y activos emergen mientras que otras, si bien no hay que ser demasiado negativos, se estabilizan y les cuesta crecer. En pasados informes se remarcaba que nuevas zonas y países se están convirtiendo en las nuevas potencias, y ello se está notando en todas las esferas. Por ejemplo, el nuevo reparto del FMI hace que China, India o Rusia esté desbancando a países industrializados que no poseen ni su empuje ni las condiciones económicos que prevalecerán en el futuro, como Holanda, Bélgica y países de su misma naturaleza económica. El cambio, dejando al margen aspectos políticos, es impresionante para mejor desde hace diez años hasta hoy en países como Brasil, China, México o Turquía. No obstante, hay otros hechos no tan positivos: posibilidad de burbujas en estos mercados, industrialización rápida y sin control con repercusiones medioambientales, desequilibrios internos muy importantes, etc.

En cuanto a otros activos, las materias primas durante ésta década también han sufrido un cambio significativo. Los metales preciosos, tanto el oro como la plata o el platino se encuentran o se han encontrado recientemente en máximos históricos, apoyándose en el miedo ante activos monetarios y convirtiéndose en activos refugio. Dicho avance, explica el buen comportamiento de empresas que se dedican a ello (el caso del All Ordinaries australiano lo indica así). En cuanto a los metales no preciosos, como el cobre (actualmente también en máximos) o el acero, el resultado final es el mismo. La entrada en valores que se beneficien de ello en el caso de inversores españoles es complicado, puesto que no encontramos en nuestro país empresas dedicadas a este sector, por lo que, para evitar además otros riesgos innecesarios como la divisa o riesgos países, hemos venido recomendando entradas paulatinas en fondos de inversión de materias primas y recursos naturales. Las commodities agrícolas han mostrado una fortaleza similar, apoyadas por el aumento del consumo interno de países en desarrollo (fundamentalmente sudeste asiático y Latinoamérica), y el aumento del volumen de contratación de activos especulativos con este subyacente (entiéndase maíz, arroz, cereales o soja como no comestibles: algodón, lino, etc).

El petróleo, en este sentido, merecería informes exclusivos y bastantes detallados, puesto que durante esta década y el último año, ha tenido una volatilidad importante. Una vez marcados los máximos históricos en 2008 en torno a los 146 $ por barril, la crisis financiera y el miedo a una disminución radical del consumo hizo caer el precio estrepitosamente a niveles de hace bastante años. Tanto en el 2009 como en el 2010, la demanda mundial de crudo se ha ido paulatinamente moviendo hacia, como no, los emergentes, haciendo que nuevamente la OPEP vea al petróleo por encima de los 100$, apoyándose además por la debilidad que tienen las divisas de referencia. Invertir a favor de la revalorización de esta materia prima nos es más sencillo, puesto que en todos los países existen petroleras que dependen de ello. Nos encontramos, por ejemplo, como hemos dicho anteriormente, con Total, que cae un -10% en el año, o en EE.UU con Exxon Mobil que sólo sube un 7,41%.

Entrando ya más en detalle, veamos como ha evolucionado nuestra cartera modelo durante este año:

Termina el año por debajo de los 17 € tras marcar máximos anuales en el pago de su segundo dividendo. Año de transición para ella tras la compra finalmente de la brasileña VIVO a Portugal Telecom. El alto precio que se vio obligada a pagar le pesó durante algún tiempo, pero los resultados en los próximos años se verán recompensados. Afortunadamente, los peores números de sus resultados los presento en su parte de España, mercado que cada vez importa menos en sus cuentas. Recomendable para cualquier tipo de inversor, desde conservador por su alta rentabilidad por dividendo hasta el arriesgado por reducir la volatilidad en una cartera de valores. Rentabilidad por dividendo del casi 7,5%, apoyado por la decisión del consejo de administración de seguir aumentándolo hasta 1,75 € por acción

Año muy negativo para Acciona, que ha lastrado mucho a la cartera. Afectada por las dudas sobre la regulación de las renovables, la parte de la construcción civil también la ha perjudicado. Sin embargo, su posicionamiento en sectores estratégicos para el futuro la hace que la sigamos viendo valor. Cierra el año en los 53 €, y la mayoría de expertos la ven recorrido en el medio/largo plazo hasta, como mínimo, los 91 €. Presentó cuentas este ejercicio un tanto por debajo de lo esperado, pero valoramos como positivo su intención de ir paulatinamente reduciendo su apalancamiento. Su rentabilidad por dividendo a estos precios está alrededor del 5%

No ha sido un buen año para las energéticas, que se encuentran actualmente en el centro de las miradas por el déficit de tarifas y la emisión de dichas cuotas. Su postergación por el estado de los mercados de deuda todavía la hacen ser puesto en cuarentena por los inversores extranjeros. Red Eléctrica en cambio y al ser un semi-monopolio de distribución eléctrica, debería comportarse mejor que las meras compañías de generación. La participación del Estado cada vez tiene más posibilidades de reducirse, al igual que se está desprendiendo de las restantes participaciones que tenía la SEPI en, por ejemplo, Aena o Loterías y apuestas del Estado. Dividendo fijo casi asegurado por todo ello.

Su comportamiento durante este ejercicio ha sido extremadamente volátil y con luces y sombras. Su posicionamiento en EE.UU. es ejemplar, y parece que la administración Obama ha apostado fuertemente por ella. Al igual que Acciona, su apalancamiento parece excesivo, por lo que si decidiese reducirlo paulatinamente vemos valor para el futuro. Sus resultados han sido los esperados y apoyados por todas sus filiales, sobre todo Befesa, que ha cerrado en positivo (aunque cuidado, se trata de un título muy poco líquido).

El holding de participaciones industriales Alba cierra finalmente el ejercicio en positivo y con buenas perspectivas en la mayoría de sus participadas: ACS, ya que su OPA sobre Hochtief le aportará mayor diversificación por Europa, Indra, Acerinox (que en el mes de diciembre ha subido un 19%), Prosegur (que sigue con su diversificación por Brasil subiendo un 23%), Ebro Foods y otras menos importantes. Sigue cotizando con mayor descuento frente el otro holding español por excelencia, Criteria, que ha sido uno de los valores que más ha subido del Ibex con un +21%)

Excelente ejercicio de la petrolera. Su exposición a Brasil hace que siga siendo un valor de futuro. Favorecida por la subida del crudo, llevamos algunos meses oyendo rumores de desinversión de determinados activos. Su alianza con Sinopec muestra el buen trabajo que está realizando en Latinoamérica, descubriendo nuevos yacimientos mes tras mes, siendo especialmente importantes los que materializó durante los primeros seis meses del año. La estabilidad en su consejo parece asegurada, tras los rumores que se oyeron hace meses con la salida de Sacyr. Ha anunciado que quiere aumentar el payout durante los próximos años, lo que asegurará más si cabe la calma.

Resultados prácticamente idénticos a los del año pasado, con ventas en el primer semestre que bajaron un -0.4%. Rentabilidad por dividendo del casi 5% pagadero tradicionalmente en julio anualmente. Cierra el año en niveles casi mínimos del año, y a precios que no se ven desde el año 2004. Como noticias negativas, su negocio del área de defensa la vemos como una de las partes que lastrarán sus resultados, ya que los recortes públicos en España y los demás países europeos pueden hacerla daño en próximos meses. Sin embargo, cuenta con cada vez más pedidos de terceros países. Otra parte positiva: sus ingresos en Latinoamérica crece a ritmos del 33% durante el primer semestre.

Cartera recomendada de valores europeos

Empresa holandesa de electrodomésticos y bienes para el hogar. Su exposición a mercados ajenos al europeo no se ha reflejado en el precio. Sus comparables europeas, sin embargo, si que han subido en la medida de sus índices de referencias. Sus últimos resultados trimestrales fueron buenos al presentar beneficios, eso sí, con algún extraordinario, de 525 millones de euros. Debemos estar muy atentos no obstante al depender su negocio del crecimiento del PIB y consumo por hogar.

http://www.philips.com/about/investor/index.page

Compañía francesa que se dedica al outsourcing, a la consultoría para empresas y a toda la investigación tecnológica que puede aportar a las mismas. Sus ingresos suben respecto al tercer trimestre del año pasado un 8,2%. Por áreas de actividad, crece más en soporte tecnológico y menos en consultoría. Por zonas geográficas, crece más de dos dígitos en Europa del este y América latina.

http://investor.capgemini.com/en/

Petrolera y gasística francesa que no ha tenido un buen ejercicio bursátil al dejarse un -11%. Anunció hace dos meses que su pago de dividendo no iba a ser anual sino trimestral. En su última publicación de beneficios, éstos subieron un 32% y la producción que los analistas esperan es, al igual que para Repsol, excepcional. Buena alternativa para aprovecharse del aumento del precio del petróleo, aunque hay que tener cuidado ante posibles depreciaciones del dólar.

http://www.total.com/en/home-investors-940702.html

Gran multinacional francesa centrada en las telecomunicaciones. Vemos valor en la acción hasta por lo menos los 18 €. Presento unos muy buenos resultados en el último trimestre, aunque los datos de su matriz española no fueron del todo bueno. Al igual que sus homólogas europeas (Deutsche Telekom o Telefónica), su retribución al accionista es positiva.

http://www.francetelecom.com/en_EN/finance/

Química y farmacéutica alemana que nos parece especialmente atractiva por su exposición a Asia. Otras empresas alemanas del mismo sector, como Basf, sí que han visto recompensado este año el porcentaje de ingresos que obtienen en esos mercados. Sin extraordinarios, su beneficio subió un 10% en el último trimestre, a lo que hay que añadir su plan de recorte de gastos para los próximos años.

http://www.investor.bayer.com/en/

NOTA: En próximos informes remitiremos también cartera de valores estadounidenses

Aspain 11 Asesores Financieros EAFI

Departamento de Análisis Fundamental

Informe de mercados 06-04-2010

2010-04-08T01:09:00.001-07:00

Estimados clientes,

Después del primer trimestre del año podemos valorar lo que ha sucedido con perspectiva. En primer lugar hemos presenciado ya todos los resultados empresariales del 2009 y que no han sido tan negativos como cabía esperar. Todos los sectores en mayor o menor medida han presentado unas cuentas al menos neutrales cuando no positivas. Uno de los que se esperaban negativas, el sector financiero, ha tenido números positivos salvo en aquellas entidades que se vieron obligadas a pedir ayudas públicas y que, aparte de devolverlas, tienen una estructura de negocio todavía dañada por los motivos que originaron la situación actual. Hay sectores como el tecnológico que ha presentado buenas cifras, incluso tasas positivas de doble dígito. Las utilities se han mantenido más o menos estables, viéndose perjudicados por la bajada de la demanda de gas o electricidad pero favorecidas por el aumento de las materias primas. Por último destacamos que el sector del consumo únicamente ha salvado el año, no destacándose por sus beneficios que han sido ligeramente positivos con cifras modestas.

Comenzamos hablando de España diciendo que lamentablemente las perspectivas que tenían todos los analistas se van confirmando dato a dato publicado. Ni el empleo ni el consumo consiguen seguir la estela de los restantes países europeos, por lo que la salida de la crisis se está confirmando como más tardía que en los países de la OCDE. En el gráfico adjunto vemos como tanto los PMI manufactureros como de servicios llevan siendo inferiores a 50 en España desde octubre de 2008. En la mayoría de países de nuestro entorno desde el verano de 2009 estos indicadores se dieron la vuelta y hace pocos días los datos estadounidenses lo reafirmaron nuevamente.

Los datos de empleo del mes de marzo en España no rompieron la tendencia de los anteriores meses tampoco. Otras nuevas 40.000 personas se incorporaron a los más de 4.100.000 parados que ya estaban en las listas de desempleo, por lo que el gobierno están rectificando la fecha de creación neta de empleo trasladándola a los meses finales del 2010 ya que antes esperaban que a partir del verano sus cifras comenzarían a disminuir. La tasa de ahorro se ha situado en uno de los niveles más altos que se recuerdan: en torno al 20% y en el último trimestre del 2009 llegó hasta el 24,7 %, por lo que es una señal inequívoca de que los españoles no son excesivamente positivos en cuanto a su estabilidad laboral ni futuro económico y lo que es más importante: afecta inexorablemente al consumo. La medida del aumento del IVA al 18% y al 8% teóricamente tendría que suponer una disminución del consumo familiar, y especialmente en bienes como los vehículos a motor y las viviendas. Buscando algunos datos que muestren algo de esperanza ante este panorama hay que destacar que el turismo en la última Semana Santa y los primeros meses del año parece que se ha recuperado (por lo que tendrá repercusión en compañías como Sol Meliá y NH, muy castigadas desde hace dos años) y en febrero y marzo la venta de automóviles se ha situado en los niveles del 2007, dado el mantenimiento de las ayudas públicas y la repercusión que tendrá la subida del IVA que hace que muchos individuos anticipen sus compras.

En cuanto al resto de Europa, destacamos la estabilización de la tasa de desempleo de las principales economías y un aumento de la producción industrial. En el caso de Alemania, cuyo gráfico podemos observar después, parece indicar una recuperación en U y donde ahora estamos iniciando el ascenso. Esperemos que no se produzca una disminución del ritmo industrial y que los problemas internos comunitarios se resuelvan de una vez por todas. Las continuas declaraciones de los principales gobiernos no hacen más que aumentar la volatilidad en los mercados ya que no terminan de concretar medidas y otorgar seguridad a los inversores. Hace unas horas, por ejemplo, hemos escuchado como el vicepresidente griego se quejaba por la actitud del gobierno alemán, y como aun a día de hoy no se sabe si precisará ayuda del FMI o de la UE.

Las últimas estadísticas y datos estadounidenses resultan ser mejores que los europeos a la vista de los datos de empleos publicados el Viernes Santo y también un aumento de la confianza del consumidor. La aprobación final de la ley sanitaria universal no tuvo un gran impacto en los mercados, ya que desde hace tiempo se venía recogiendo en precio, pese a la incertidumbre que se tenía por los votos de algunos congresistas demócratas. En próximas fechas también empezaremos a conocer los resultados del primer trimestre que nos darán la prueba definitiva para saber si el 2010 será el año de la recuperación definitivamente. Otro dato que nos sigue llamando la atención: Australia vuelve a subir tipos y da unas razones bastantes aceptables, por lo que la recuperación en Asia y Pacífico podría estar ya en marcha.

Respecto al problema de la deuda pública seguimos en el mismo punto que hace unos meses, salvo por la diferencia de que todos los países deben afrontar vencimientos en la primera parte de este año y debemos ser cautos hasta ver cual es la verdadera demanda que existe para poder refinanciarse. La mayoría de gestores de fondos, que son los principales compradores de estos títulos, llevan meses diciendo que tal y como están los tipos de referencia no es aconsejable invertir a corto plazo en deuda pública, creencia que apoyamos, por lo que los diferenciales que deben pagar los Estados deben aumentar por esta razón, aparte de por toda la circunstancia macroeconómica que les está afectando. Hasta Grecia, siendo un país de la poderosa UE, está actualmente siendo considerada como un Estado que emite “Deuda Emergente”, no por su dinamismo ni perspectivas de alto crecimiento, sino por sus altas volatilidades, baja demanda y altos cupones que se ve obligado a ofertar. No es para menos, puesto que los CDS de su deuda han llegado a máximos históricos situándose en los 407 puntos básicos. A continuación se puede observar en el eje X el plazo de duración de la deuda emitida y en el eje Y la rentabilidad de toda la deuda emitida por el Tesoro americano (datos de octubre de 2009, por lo que actualmente estamos en unas fechas en las que la refinanciación es elevada)

Una vez hecho la referencia a la deuda pública, las perspectivas que vemos para la deuda corporativa no han cambiado respecto a lo que mantuvimos hace meses: el recorrido para este año va a ser muy inferior al que ha tenido desde el otoño de 2008. En primer lugar porque la subida de los tipos de interés son una amenaza para la renta fija que tarde o temprano llegará y afectará sustancialmente a las emisiones realizadas con vencimientos superiores a los cinco años (L/P). En segundo lugar porque las empresas ya no están dispuestas a lanzarse a emitir bonos con cupones tan elevados, ya que estudian otras alternativas más atractivas financieramente. Por lo tanto, debemos seguir teniendo cuidado con los productos de renta fija que mantengamos en cartera para cuidar mucho su vencimiento y calidad crediticia y tener presente que rentabilidades como las pasadas no las veremos este año. De media los mejores fondos de renta fija corporativas en los tres primeros meses (YTD) han dado una rentabilidad del 1%/1,5% y algo más las emisiones de bonos directas que estudiamos (todas ellas con duraciones razonables para tener más seguridad).

Pocas novedades en el apartado de las materias primas, ya que el oro lo encontramos en los niveles de los 1126 $ por onza y parece que le cuesta mantener la tendencia alcista del 2009, en parte producida por el temor de algunos inversores y a la consideración de valor “refugio”. El petróleo marcó hace unos días los 84 $ por barril, máximos desde octubre de 2008, y que indica un aumento de la demanda. Buen dato por tanto para pensar que la demanda mundial para la industria está ascendiendo y también impulsada por los transportes y el comercio mundial:

En cuanto a las divisas las proyecciones no son tan claras como en el resto de activos. Todas las dudas que se tiene con las emisiones de deudas, con el riesgo de impago o incluso de default está afectando notabilísimamente al mercado de divisas mundial. El tipo de cambio euro/dólar está teniendo un comportamiento muy volátil y que es difícil de predecir a corto plazo. Hace algunas semanas los expertos vaticinaban la paridad en unos cuantos meses, ya que sumado a la debilidad europea a la fortaleza y especulación de unos Hedge Funds todo parecía indicar que el nivel del 1,30 iba a ser superado hasta los 1,25 aproximadamente. Sin embargo llevamos dos semanas con una cierta estabilización de sus cotizaciones y la opinión no parece ya ser tan generalizada como anteriormente. Para clientes conservadores seguimos opinando lo mismo: nada de riesgo divisa, ya que siempre hay activos en euros que nos hacen eliminar riesgos innecesarios. Para clientes más proclives al riesgo una pequeña asunción de riesgo puede ser interesante siempre que estemos encima de las posiciones para ver el techo de la tendencia alcista y nunca con posiciones que desestabilicen la posición global.

Por la parte de la renta variable vivimos también unos momentos de aparente calma en los principales mercados, aunque el Ibex posee una volatilidad todavía muy elevada y no ha recuperado los niveles del 2009. Como comentamos anteriormente las cuentas empresariales no fueron especialmente malas teniendo en cuenta las expectativas de ventas y/o ingresos que se tenían respecto al 2009. En las próximas semanas empezarán a producirse nuevas noticias sobre el primer trimestre, juntas generales de accionistas y los repartos de la mayoría de dividendos.

Por sectores se ha demostrado nuevamente la volatilidad del sector financiero, aunque los bancos comerciales americanos presentaron unos resultados que sorprendieron al mercado por sus beneficios e incluso Warren Buffet aumento sus posiciones en entidades como Wells Fargo. Sin embargo el panorama todavía no es demasiado claro como para iniciar una compra sin riesgo, ya que el mercado inmobiliario no se ha estabilizado todavía, la morosidad debería aumentar progresivamente y la reestructuración de las cajas de ahorro muestran a estas alturas una situación todavía no lo suficientemente clara. Pensamos que hay otros sectores más idóneos en las actuales circunstancias, como el tecnológico, el industrial o el consumo no cíclico. En el último informe de mercados expusimos nuestros valores preferidos, sugiriendo sobreponderar EE.UU y Alemania/ Francia frente al mercado doméstico, que ha sido a la postre uno de los que peor se ha comportado en lo que llevamos de año, tal y como podemos ver:

¿Qué conclusiones podemos sacar de la tabla anterior? Observamos como el comportamiento de la bolsa americana ha doblado a la media de la UE, muy lastradas todavía por los recortes que se produjeron en España, Grecia, Portugal e Italia (el otro país más afectado, Irlanda, rompe la tónica al ganar un 9%). Lamentablemente la bolsa española es la peor de la zona OCDE en 2010, teniendo el sector bancario unas pérdidas que le doblan. Los principales países emergentes no han tenido una subida tampoco muy seria: China recorta un 3,6%, India y Brasil apenas suben un 3% y Rusia destaca con un sorprendente 11,38%. Los grandes ganadores son los países de Europa del Este, con Ucrania y los países bálticos a la cabeza.

¿En qué momento de mercado nos encontramos? El S&P 500 lleva varios intentos para superar la importante resistencia del 1180, superándolos antes de la Semana Santa pero incapaz de seguir con la tendencia alcista. Veremos si finalmente el mercado es tan alcista en las próximas sesiones como para afrontar con fuerza los 1220/1230 y buscar nuevos niveles y resistencias. Desde Morgan Stanley creen que el mercado podría llegar a esos niveles, pero que en tal situación habría que posicionarse más conservador y analizar nuevas tendencias posibles. El Ibex sin embargo tiene otros niveles que observar, puesto que todavía no se ha recuperado de las jornadas grises que vivió en febrero y que hace que todavía estemos en negativo. Llevamos varias jornadas con mucha volatilidad y el nivel de los 11200 sin superarse, situándose el 10.800 como el nivel mínimo donde vuelve a rebotar. En un punto intermedio podríamos situar a las bolsas europeas, intentando el Eurostoxx 50 llegar otra vez a los 3.000, aunque cada jornada se vuelve incierta cuando abre la bolsa estadounidense, que es la que ahora más que nunca impone su ley. A continuación, a modo de simple curiosidad, agregamos tabla de los rendimientos medios que por meses ha tenido el Dow Jones en los últimos cincuenta años.

Con muchas noticias macroeconómicas a los dos lados del atlántico comenzamos un nuevo mes de abril que como se observa es históricamente el más alcista. No será este año 2010, pensamos, un gran ejercicio bursátil con rentabilidades de dos dígitos, pero aun así hay grandes oportunidades de compra para dejarlas reposar y que a largo plazo den sus frutos. El ritmo de crecimiento de la inflación está siendo cada vez más una realidad, por lo que debemos anticiparnos en la medida de lo posible para intentar superarla con creces.

ANÁLISIS MACROECONÓMICO
ASPAIN 11 FAMILY OFFICE
WWW.ASPAIN11.COM

Informe de mercados 03-03-2010

2010-03-04T00:25:00.000-08:00

Volvemos a reflexionar sobre todo lo que ha ocurrido durante los dos últimos meses que económicamente hablando no ha sido poco. Empezamos el año 2010 un tanto eufóricos observando como la renta variable seguía subiendo durante las dos primeras semanas y la deuda corporativa parecía que seguía teniendo recorrido con la creencia de que el nuevo año, si bien no sería tan positivo como el 2009, tenía buenas perspectivas. Pensábamos que no existía una alternativa clara de inversión, y actualmente poco han cambiado las oportunidades. En este tiempo ha existido una auténtica crisis de deuda pública, algo impensable hace años donde el euro parecía un barco seguro para todos, un cierto temor a una recaída en la renta variable, publicaciones de cuentas de resultados que merecen ser comentadas y en resumen una volatilidad elevada que nos hace tener presente la grave situación que todavía se nos presenta.

Por la parte macroeconómica, los datos de los países desarrollados parecen que lentamente vuelven a la senda del crecimiento aupados por los indicadores de los PMI y el incremento del comercio mundial. Sin embargo, y también altamente importante a la hora de valorar, las encuestas de confianza del consumidor y el aumento del número de personas sin empleo tanto en EE.UU. como en Francia y Alemania, hace que los próximos meses sean claves para confirmar la salida de la recesión para todos los países industrializados. En el gráfico inferior se puede observar qué países, o más bien que zonas geográficas, están en crecimiento, en una pequeña recuperación o aquellos que siguen en recesión:

La zona suroeste del pacífico destaca por ser de nuevo la más dinámica, incluyendo a las recurrentes y nuevas potencias India y China y la sorprendente Australia. Este es un caso particular, puesto que se trata de una economía basada principalmente en las materias primas y en exportaciones al gran nuevo mercado asiático, favorecido por su cercanía al nuevo principal centro económico mundial. Hace pocos días su Banco Central volvió a subir sus tipos de interés y cuenta con una moneda, el AUD (dólar australiano), que se ha apreciado enormemente durante el año 2009 y la parte que llevamos de 2010. Estamos estudiando las oportunidades de inversión en esa parte del planeta, si bien por el subyacente de ellos se tratan de activos muy volátiles aptos únicamente para inversores que toleran el riesgo. Japón también parece que empieza a levantar el vuelo, aunque no al ritmo del resto de sus vecinos. Todavía sigue siendo la segunda potencia económica, aunque con toda seguridad el año próximo China le supere ampliamente dada su continua expansión.

En EE.UU. parece que se están dando pequeños pasos hacia la recuperación, pese a que continuamente aparecen nuevos estudios, encuestas o datos macros que ponen en tela de juicio los datos de crecimiento de PIB. Hace algunos días los datos de venta de viviendas e inicio de construcción de nuevos inmuebles fueron negativos, por lo que el mercado inmobiliario parece que no está tomando el mismo camino que la industria o los servicios. En Europa lamentablemente nos encontramos de nuevo con unas economías de dos velocidades: Alemania y Francia con crecimientos y datos cada vez más positivos frente a los países del sur con graves problemas de financiación y estructuras económicas más inestables. El caso de Reino Unido lo podríamos situar en un lugar intermedio, puesto que si bien su PIB ha empezado a ser positivo y por tanto ha salido de la recesión, los interrogantes que se plantean sobre su divisa y la inflación, hace ser cautelosos y ser más conservadores respecto a los otros grandes países de la Unión Europea.

Debemos hablar sin ninguna duda sobre la crisis de deuda que tenemos. Hace años, cuando estábamos en una situación económica muy favorable, hubiera resultado impensable pensar en unas circunstancias como las que estamos presenciando, e incluso la Unión Europea estableció un límite del déficit público del 3% para que se tuviera la deuda controlada y sin riesgo de refinanciaciones negativas en el futuro. La solvencia de un Estado, por antonomasia el emisor de deuda más fiable que debería tener un país, lleva tiempo en entredicho. Observamos como hay países que tienen emitida deuda por un valor superior al 100% de su PIB: en Europa países como Grecia, Italia o Bélgica; el caso de Japón no merece tales preocupaciones, pues lo intereses que se ven obligados a abonar son irrisorios y la alta capacidad de ahorro interna del país absorbe con creces las emisiones. Otros Estados, los principales de la OCDE como EE.UU., Francia, Alemania o incluso España también tienen emisiones por valores en torno al 70% del PIB, niveles asumibles que no deberían seguir aumentando considerablemente. Sin embargo al nivel de deuda que se emite hay que añadir otro componente de riesgo: la velocidad de los títulos que se ponen en circulación, es decir, cuanta deuda se emite en un ejercicio para salvaguardar el déficit de un determinado año. Ese es el gran problema que vive actualmente España, aunque parece que tras el anuncio de ayudas a la economía griega tanto los CDS soberanos como los diferenciales respecto al Bund alemán están retrocediendo y volviendo a niveles de mercado. Respecto a la deuda pública seguimos manteniendo la misma opinión: según están los tipos, con un euribor en mínimos y viendo la rentabilidad que ofrecen no parece recomendable tener posiciones, ya que hay otras posibles alternativas que maximizan el binomio rentabilidad-riesgo. Sin embargo, y para posiciones en liquidez que se mantengan en cartera nos mantenemos en estudio individualizado de todos y cada uno de los activos que la componen.

En cuanto a los tipos de interés, los rumores que se oyen entre los analistas es que no parece que en 2010 se toquen, aunque podría ocurrir en el último trimestre de este año o primeros meses de 2011. Mal dato para toda la renta fija si finalmente ocurriese, pero no hay que olvidarse de ella sin más. La Fed hace pocos días subió los tipos mediante los cuales se regían con los bancos americanos llegando hasta el 0.75%. La deuda corporativa privada, volvemos a reseñar su papel de gran triunfador de los activos el año pasado, no resulta tan atractiva, aunque todavía queda margen para estar en ella unos meses más y siempre controlando todos las variables fundamentales: duración, TIR, emisor, calidad crediticia y liquidez. Hace algunas semanas, como ya conocen, pedimos cotizaciones de deuda corporativa privada directa a través de la compra de bonos en el mercado primario o secundario de renta fija. De esta forma tenemos seguridad en varios aspectos:
1.- En primer lugar porque evitamos el cobro de comisiones de los vehículos que tienen en su interior títulos de renta fija, aportando un plus de rentabilidad a los clientes.
2.- Conocemos perfectamente tanto la solvencia del emisor como la actividad a la que se dedica, su calidad crediticia y la rentabilidad que vamos a llegar a obtener.
3.- Muy importante es conocer la duración exacta de los bonos, puesto que hemos sobre ponderando aquellos que tienen una duración más corta en previsión de que tendrán un mejor comportamiento que aquellos con duración a 7 años o más.

En el gráfico inferior se observa como los diferenciales de la deuda privada empezaron a bajar cuando parecía que la situación financiera de las empresas no estaba tan dañada como todo parecía indicar.

Por lo tanto, debido a que no hay alternativa de inversión, si no tomamos un mínimo de riesgo nos encontraremos con rentabilidades negativas. Todavía hay un pequeño margen para la deuda corporativa, si bien hay que ir pensando en ir reduciendo paulatinamente nuestras posiciones en ella.

La parte de renta variable tampoco muestra una situación más clara. Tuvimos durante las dos primeras semanas de 2010 la continuación a la tendencia alcista que presenciamos en 2009, pero en la tercera semana, y con más fuerza en el mercado bursátil español, el temor se adueñó de nuevo de los mercados. Inversores institucionales, sobre todo fondos de inversión y hedge funds internacionales, dieron venta a todas las posiciones que “olieran a España”. Dichos vehículos normalmente invierten en compañías de media/alta capitalización, puesto que sus importantes posiciones hacen que tomen altas cuotas de participaciones. Por ello, todos los grandes blue chips españoles, y en general todo el Ibex 35, lleva un retroceso en el año de un 12% aprox. Por ese motivo las compañías que cotizan en el mercado continuo, conocidas como las small caps españolas, no han sufrido en esa medida. Respecto al castigo de las bolsas hay que valorar el comportamiento de las restantes, y se llega a la siguiente conclusión: ninguna otra bolsa europea, ni siquiera el AES griego o el Mib 30 italiano han padecido recortes tan severos. Los índices más importantes de Francia, Alemania o Reino Unido han retrocedido la mitad que los de la cuenca mediterránea, aunque también en el pasado ejercicio tuvieron un comportamiento no tan positivo.

Debido a todo ello, ¿pensamos que la bolsa puede seguir cayendo, o por lo contrario habrá que ver cuales son las tendencias alcistas que marcan los principales mercados? Actualmente estamos en unos niveles francamente complicados. La resistencia del 1112 del SP500 se ha superado hace algunos días encontrándonos ahora muy cerca de los 1120 puntos. Pensamos, coincidiendo con varios analistas más, que se trata de un nivel clave para saber si presenciaremos un mercado alcista para el medio plazo.

La recomendación de sobreponderar Europa y EE.UU. frente a los valores españoles, de tecnológicas frente a los de otros sectores que dimos en enero ha proporcionado a nuestras posiciones menores volatilidades y un mejor comportamiento que nuestro benchmark de referencia: el Ibex 35. En ese sentido, y teniendo en cuenta las cuentas que durante las últimas semanas han publicado las compañías correspondientes al 2009 y dejando a un lado el sector financiero, del cual no hemos tenido durante esta semana grandes titulares en EE.UU. y solo algunos resultados en Europa peores de lo esperado por los analistas, parece que las empresas norteamericanas están empezando a obtener mejores números que sus homólogos europeos. Ejemplos:
- EE.UU. à Wal Mart Stores, la empresa más grande del mundo dedicada a la venta minorista obtuvo en el cuarto trimestre del año pasado 4.600 millones de dólares, esto es, 1,22 dólares por acción, frente a los 3.800 millones del año pasado y por encima de los 1,12 dólares por título previstos por el consenso.
- Europa à Carrefour ha presentado una caída del 70% en su beneficio neto anual, hasta 385 millones de euros. Esta caída ha sido mucho mayor de lo esperado, ya que los analistas preveían un descenso del beneficio de 1.270 millones de euros en 2008 hasta 1.000 millones de euros en 2009.

- EE.UU. à Kraft, empresa dedicada a la elaboración de productos alimenticios, ha ganado 710 millones de dólares, esto es, $0,48 por acción, desde los 180 millones que ganó el año pasado y frente a los $0,45 estimados. Por su parte, los ingresos del grupo han subido un 3%, hasta alcanzar los 11.030 millones de dólares.
- Europa à Unilever, compañía anglo holandesa de productos de consumo e higiene personal, concluyó 2009 con un beneficio neto atribuido de 3.370 millones de euros, lo que supone un retroceso del 33% respecto al resultado del año anterior, mientras que su facturación bajó un 1,7%, hasta 39.823 millones.

Seguimos manteniendo la idea de que en las actuales circunstancias de mercado la mejor estrategia es la de comprar por partes para obtener un buen precio medio de mercado y ser pacientes esperando que el mercado ponga a cada compañía en el precio que según su valor le corresponde.

ANÁLISIS MACROECONÓMICO
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Especial Informe de Mercados: pérdida del 1120 del S&P 500

2010-01-27T00:47:00.000-08:00

Estimados clientes,

En la última semana hemos presenciado un hecho a tener muy en cuenta: el mercado americano se ha dado la vuelta para situarse nuevamente por debajo del 1120 y volvernos a ubicar en los niveles del 1100 que tanto nos costó superar a finales del año pasado. Hay que considerarlo porque, como se podrá observar en el gráfico inferior, el índice neoyorkino estuvo en esos niveles durante un mes:

De todos es sabido el motivo que ha provocado que el rally de final de año y su continuación durante las dos primeras semanas del 2010 se haya quedado en nada:
- Por una parte las dudas del sector bancario americano, por no hablar de la incertidumbre que se vive en España con los resultados: malos en Caja Madrid, aunque en gran medida debido a las provisiones; descenso del beneficio en Banesto en línea con lo esperado; Bankinter se mantiene e incluso aumenta su beneficio un 0,8%.
- Las declaraciones del presidente Obama sobre las dudas que le plantean la conveniencia de permitir a las entidades financieras actuar en el mercado como un actor más. Los beneficios espectaculares que Goldman Sachs ha tenido en el año 2009 parece que ha provocado esta nueve corriente de opinión. Parece evidente que la razón de este buen comportamiento no se debe al tradicional negocio bancario, el del tomar pasivo para otorgar créditos, sino que ha sido derivado de una actuación muy activa en las operaciones de los mercados financieros a partir de la primera del año pasado. Una vez más hay que mostrarse negativos con la toma de posiciones en sectores como éste en el que las valoraciones de resultados, el estudio de sus cuentas y las previsiones son difícilmente fiables. Esperamos un pronto desenlace, puesto que son los rumores y las especulaciones los motivos que hacen que veamos un mercado de renta variable muy volátil.
- En otro apartado hay que destacar los resultados de las compañías tecnológicas. IBM publico un beneficio en el último trimestre de 4800 millones de dólares, un aumento del 9% interanual; los de Intel ascendieron a 2300 millones en el mismo periodo, con una subida del 23 % interanual. Al cierre de este informe los resultados de Apple no estaban publicados, pero se esperan que mantengan la misma tónica. En definitiva, es un sector en el que podríamos estar más seguros ante un año difícil.

¿Cuál será la tendencia del mercado a partir de ahora? En espera de una respuesta ante las incertidumbres creadas, parece que podríamos movernos en el corto plazo en un rango lateral en los niveles actuales, puesto que anteriormente han actuado como resistencias y soportes. Del mismo modo, esperamos que el Ibex 35 aguante en el soporte que la ha mantenido anteriormente en torno a los 11250. Todo ello se podría ver truncado con las próximas presentaciones de cuentas de resultados del último trimestre del 2009. Banesto, como siempre lo ha sido, presentó en primer lugar resultados dentro de lo que esperaban los analistas, pero en esta semana publican sus cuentas algunos blue chips: BBVA y Telefónica.
Por todo ello ahora es el mejor momento para emplear una estrategia que siempre nos ha gustado: la de entrar por partes en función de la tendencia que marque el mercado. Si finalmente los resultados son los esperados o ligeramente mejores podríamos volver a los niveles del 12200 en el Ibex y del 1150 del SP 500. Importantes correcciones no parecen probables, aunque siempre hay que estar atentos con las declaraciones de los actores del mercado que pueden marcar las próximas sesiones de la renta variable.
El estilo value en la inversión es fundamental sabiendo ser selectivos y siendo conscientes que al final, a parte de las propiedades que mantenemos en el patrimonio global, nuestra cartera de valores supone compras de empresas que conocemos siendo el tiempo quien premie el saber aguantar y mantener. Tras la reunión que mantuvimos con Beltrán Parages Revertera (Director Comercial de Bestinver) reforzamos nuestra idea de saber esperar ya que este año 2010 va a venir cargado de volatilidad.
Aspain 11 Family Office
Departamento de Análisis

2010-01-13T10:41:00.000-08:00

Informe de mercados ---7/01/2010---

Estimados clientes,

Nuestra visión macro para este año respecto a la economía global es de prudencia. Ni hemos contemplado la hecatombe del sistema financiero ni hemos salido de la mayor crisis económica desde la Gran Depresión. Los crecimientos de las economías desarrolladas estarán en torno al 2% del PIB en EE.UU. y en el 1,5 en Francia o Alemania. Las de España todavía seguirán siendo negativas durante unos cuantos trimestres más, en cualquier caso inferior al de sus homólogos de la euro zona. El consumo en todos estos países no está ayudando demasiado, solo siendo positivos sus sectores exteriores que se ven favorecidos por un aumento del comercio internacional.

La gran cantidad de deuda pública emitida, y que se sigue emitiendo, provocada por las grandes inyecciones públicas a la economía, ha hecho que las cuentas públicas se estén resintiendo en todos los países. En los supuestos más extremos han provocado pánico e incertidumbre en algunos países, teniendo que hacer declaraciones tranquilizadoras por parte de los Ministros de Economía asegurando la solvencia del país, como ocurrió en el caso de Grecia. También hemos de acostumbrarnos a ver situaciones semejantes a las que se dieron en la parte final del año 2009 con la deuda del Reino de España: las principales agencias de rating pueden dar avisos sobre bajadas de rating de alguna economía desarrollada, incluso la deuda británica está puesta en duda por algunos analistas que no consideran fiable la opinión de estas agencias por considerarlas proclives a no dañar más aún las economías anglosajonas. A continuación se muestran las deudas públicas y su repercusión en su PIB. Más que nunca debemos controlar periódicamente los CDS de estos países y observar minuciosamente la cartera de nuestros fondos que contienen deuda soberana:

El panorama en los países emergentes es mucho mejor, sobre todo en Brasil, China e India. Sus crecimientos siguen siendo elevados, aunque ya no lo hacen a velocidades de dobles dígitos. Sus finanzas públicas no están tan dañadas como los países desarrollados, y el desempleo y demás indicadores económicos nos indican que su consumo no parece que se estanque, además de que siguen siendo economías netamente exportadoras. Como anécdota hay que destacar la noticia que daban a bombo y platillo los principales diarios económicos: que China se ha convertido hace pocas semanas en el país más exportador del planeta, superando a la economía que lo venía siendo tradicionalmente (Alemania).

Las previsiones sobre los tipos de interés se mantienen prácticamente igual que en nuestros últimos informes: hasta el segundo semestre de este año no contemplamos que la FED considere que debe comenzar con la subida progresiva en Estados Unidos, adelantándose a lo que decida el Banco Central Europeo y perjudicando notablemente a economías que como la española van más rezagadas que otras del viejo continente.

En cuanto a las divisas, parece que existe un consenso más o menos generalizado acerca de la subida del dólar respecto al euro hasta situarnos en los niveles del 1,40 ~ 1,42 dólares por euro. Tras el aparente descenso que se produjo en pasados meses para intentar estimular la economía americana vía exportaciones, parece que los síntomas de mejoría de la economía y consumo americano, junto con la presión de aquellos países que son los máximos acreedores de deuda americana (fundamentalmente China) hace que veamos a la divisa americana en el rango antes referido durante este año.

En el gráfico siguiente se muestran las previsiones sobre crecimiento del PIB de las principales economías para el año 2010 según Bloomberg:

El mercado de deuda corporativa parece que está dando signos de agotamiento. Recordemos que fue uno de los triunfadores del año pasado favorecido por la reducción del crédito dispuesto para las empresas. Actualmente los diferenciales con el euribor se está estrechando cada vez más en aquellas compañías con unos rating más elevados, y solo quedan oportunidades de altas rentabilidades para los supuestos más agresivos. Esperamos infraponderar posiciones en deuda corporativa en los próximos meses para intentar anticiparnos a lo que podría ser una pequeña burbuja del año 2010 como han adelantado algunos analistas.

Respecto a la renta variable tras los días festivos que hemos disfrutados los mercados parecen que se han comportado de forma bastante positiva. Pese a las dudas que se presentaban a finales del mes pasado sobre la posibilidad de otro rally alcista de final de año por el estupendo año bursátil, finalmente el las bolsas sí que rebasaron las resistencias que estaban intentando superar durante los últimos tres meses. De este modo, el Ibex 35 supero los 12000 puntos, llegando a los 12222; el SP 500 rebasó los 1120, estando actualmente en torno a los 1137 puntos; el Eurostoxx 50 hizo lo mismo con los 3000, estableciendo sus máximos en los 3020. En otros mercados, el Nikkei japonés subió un 11,27 % en diciembre, aunque está todavía pendiente de superar los máximos que se marcaron en los meses de agosto y septiembre.

Ahora bien, la gran pregunta que se nos presenta este año es: ¿Viviremos otro año bursátil igual de bueno? Raro es el analista que se decanta por subidas superiores al 25 %. A continuación presentamos una encuesta orientativa acerca de las perspectivas para el 2010:

¿Qué conclusiones podemos sacar de las estadísticas? Dando a estos números la importancia que todos sabemos, más bien escaso, el consenso del mercado es que será un año ligeramente alcista, sobre todo en los primeros meses del año, y que difícilmente estaremos en otro ejercicio bursátil con subidas superiores al 20 %.

Pero teniendo como referencia el año natural 2010, veamos qué piensan los grandes bancos de inversión sobre los niveles sobre los que cerrará el año el SP 500:

Las conclusiones que podemos sacar es que 2010 puede ser un año alcista para la renta variable, aunque en menor medida que el pasado, pudiendo estar varios meses en un movimiento lateral, por lo que habría que tener especial cuidado sobre el momento de entrada y salida.

Aún así, y si tenemos que ajustar nuestras previsiones, a corto plazo contemplamos al SP 500 intentando superar sucesivas resistencias en los 1160 y los 1200 puntos. Estos dos niveles esperamos que se superen en el primer y segundo trimestre sucesivamente. Siguiendo nuestro modelo de inversión en compañías siempre con buenos fundamentales y con un horizonte de inversión de largo plazo, todavía a día de hoy vemos a empresas con precios por debajo de los que deberían cotizar, es decir, es el momento adecuado para completar las carteras con el estilo value investment. En este sentido no cambiamos nuestra opinión sobre el sector bancario y el de los seguros. Pensamos que todavía debe aflorar bastante todo el stock de viviendas en sus balances, y las repercusiones que las reuniones de Basilea acerca de la provisión para estos activos pueden hacer que durante los próximos ejercicios sean bastantes negativos. A ello hay que sumar la subida de la mora durante los próximos meses y la incertidumbre que todavía persiste en el mercado de crédito tradicional bancario. Dentro de este sector, los bancos medianos y pequeños sufrirán en mayor grado debido a su exposición única al mercado español, sobre todo centrado en el crédito a familias y pequeñas empresas. Los grandes bancos españoles que se encuentran presentes ya en varios países y continentes se comportarán algo mejor debido a su presencia en zonas más dinámicas y en continua expansión, sobre todo en Latinoamérica.

Consideramos que hay que sobreponderar las posiciones en sectores tecnológicos. Tanto en Europa como en Estados Unidos consideramos a varias compañías interesantes para los próximos tiempos debido a sus buenos resultados presentados y las próximas perspectivas que esperamos que publiquen. El impulso que se está dando a nivel global a la innovación y a un cambio productivo hacia la máxima eficiencia hace que veamos con buenos ojos este sector para el 2010. Otro sector interesante a tener en cuenta es el de las infraestructuras, entre otros factores por las inversiones estatales que están realizando todos los gobiernos y que no tienen ningún síntoma de reducirse durante los próximos ejercicios.

En cuanto a las materias primas, se prevé otro año especialmente positivo, pero debemos tener especial cuidado en cuanto al subyacente sobre el que invertimos. El petróleo cuenta con un alto rango de subida según la mayoría de los expertos. De este modo David Fessler, analista del Club Oxford (uno de los mayores y más importantes club de inversión privados del mundo), ve al crudo entre 70 y 100 dólares por barril durante este año. Compartimos sus opiniones: pese a que el modelo energético está en cambio, las economías que están en expansión, volvemos a incidir en China e India, seguirán apoyando sus planes industriales en estos combustibles fósiles. La situación política en los países exportadores no tiene síntomas de estabilizarse, como los altercados que hoy en día se están produciendo en Irán, y parece que los nuevos yacimientos están dando muestras de que las nuevas proyecciones aumentan a un ritmo inferior al de la demanda. Un previsible aumento del consumo mundial, y más concretamente en el comercio internacional, hace que la demanda siga aupando al precio hasta los 80-85 dólares por barril. Estamos estudiando las alternativas de inversión que podemos utilizar para aprovechar estas situaciones, bien vía ETF, acciones de empresas que se verán favorecidas (Repsol en España, TOTAL en Francia, etc), fondos que inviertan directamente en barriles, etc. Las energías limpias y renovables parecen tener un futuro algo más claro, pese a que de la reunión de Copenhague se esperaba ciertamente un compromiso mayor. En pasados informes podrán observar como preferidas algunas compañías españolas que centran sus negocios en estas actividades
El oro sigue siendo uno de los activos sobre los que las discusiones siguen siendo más dispares. Si bien algunos analistas creen que tiene recorrido hasta los 2000 dólares por onza, otros consideran que será la próxima burbuja en estallar. La prudencia nos hace ser más cautos y contemplar esta alternativa como interesante siempre que soportemos alta volatilidad en nuestras posiciones. Como no, también hay que estar alerta sobre las compras que hacen los bancos centrales de los países en desarrollo para aumentar las reservas en oro y otros metales preciosos.

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